Spotřebitelská poptávka v tuzemsku nabírá na síle

Tuzemská data z reálné ekonomiky za březen by měla potvrdit charakter oživení domácí ekonomiky, které se podle nás opírá o růst spotřebitelské poptávky. Průmyslová výroba v březnu zřejmě pokračovala v kolísavém trendu a meziměsíčně oslabila, z části i kvůli nižší výrobě aut. Po dvou měsících růstu německá průmyslová výroba v březnu pravděpodobně rovněž klesla (o 1,3 % m/m). Výhled pro oživení v průmyslu zůstává nejistý, byť se sentiment indikátory v posledních měsících mírně zlepšily, stále však zůstávají na velmi nízkých úrovních. V závěru týdne zveřejněný písemný zápis z posledního jednání ČNB může více poodhalit podhoubí jestřábí komunikace bankovní rady. 

Tuzemská spotřebitelská poptávka sílí, průmysl ale dále kolísá.

Tuzemská data průmyslové produkce a maloobchodních tržeb doplní obrázek, který minulý týden poodhalil předběžný odhad HDP za Q1 24 (více níže). Průmyslová produkce podle nás meziměsíčně klesla o 1,7 % po únorovém nárůstu o 1,9 %. Volatilní vývoj z měsíce na měsíc by tak měl pokračovat, a to zejména vlivem kolísavé výroby aut. Ta v březnu pravděpodobně meziměsíčně klesla po 6% zvýšení v únoru v souvislosti s omezením výroby v největší tuzemské automobilce vlivem nedostatku součástek. Navzdory normalizaci globálních dodavatelských řetězců zůstává nedostatek vybavení či materiálu významnou bariérou růstu v průmyslu, byť podniky nejvíce stále trápí slabá poptávka. Vlivem odlišného počtu pracovních dní čekáme, že pokles průmyslové výroby v NSA vyjádření dosáhl v březnu výrazných 11 % y/y. Po ošetření o tento efekt odhadujeme pokles o 2,9 % y/y. Námi odhadovaný meziměsíční růst maloobchodních tržeb bez aut o 0,6 % v březnu by měl odrážet oživování spotřebitelské poptávky s ohledem na zlepšující se náladu a růst reálných mezd na začátku letošního roku. Mezičtvrtletní růst tržeb bez aut by tak zrychlil na 1,2 % v Q1 24 z 0,8 % v Q4 23. Právě spotřebitelská poptávka by letos měla dále sílit, a s tím i tržby v maloobchodě a službách, zatímco výkon tuzemského průmyslu zůstane podle nás spíše slabší s ohledem na zahraniční poptávku.

Finální odhady PMI z eurozóny za duben budou zřejmě revidovány směrem dolů. PMI ve službách však již třetí měsíc zůstává nad 50 b. a indikuje tak mírné oživení ekonomiky eurozóny, které však má nerovnou povahu. Na rozdíl od služeb zůstává aktivita v průmyslu slabá. V rámci PMI ze služeb zůstává úroveň subindexů vstupních (primárně tedy mzdové náklady) a výstupních cen nad dlouhodobým průměrem, což dokazuje přetrvávající inflační tlaky a stále silnou cenotvorbu firem. Ve výsledku tak pravděpodobně nedochází ke stlačování ziskových marží. Výhled pro oživení v průmyslu zůstává nejistý. To by měl potvrdit i březnový údaj průmyslové produkce v Německu, která podle nás mírně korigovala předchozí dva měsíce růstu a meziměsíčně se snížila o 1,3 %. V rámci tohoto údaje je v Německu zahrnuto i stavebnictví, kterému se na začátku roku v souvislosti s příznivým počasím hodně dařilo, ovšem i zde čekáme za březen mírnou korekci.

Na čtvrtečním zasedání polské centrální banky (NBP) zůstanou úrokové sazby beze změny. Ve středu pozornosti však budou vyjádření guvernéra Glapińského. Zejména s ohledem na očekáváné zrychlování inflace v nadcházejících měsících poté, co se v dubnu zvýšila na 2,4 % po dosažení 2% cíle v březnu. Navíc vzhledem k plánovanému navýšení cen energií inflace v Polsku v červenci zřejmě zrychlí nad 5,0 % y/y a na podzim pak nad 5,5 % vlivem nižší srovnávací základny. To spolu s vyššími zahraničními sazbami podle nás nedovolí NBP snižovat měnověpolitické sazby, které tak letos a značnou část příštího roku zůstanou nezměněné.

Americký NFP report zklamal a posílil sázky na snížení sazeb.

Předběžný odhad HDP za Q1 24 ukázal, že česká ekonomika mezičtvrtletně vzrostla o 0,5 % q/q po +0,4 % v Q4 23. V souladu s naším očekáváním tak postupně oživuje. Podílet by se na tom měla především domácí poptávka v podobě pokračujícího růstu investic a oživující spotřeby domácností. Více jsme psali zde: https://bit.ly/44klA8a. Na rozdíl od HDP zklamal PMI za duben, který ukázal na zhoršení nálady v tuzemském průmyslu. I přes celkově lepší sentiment v posledních měsících o přesvědčivém obratu k lepšímu v průmyslu zatím hovořit nelze. Schodek státního rozpočtu se ke konci dubna výrazně prohloubil a dosáhl 153,1 mld. CZK. Rizika se začínají koncentrovat ve směru hlubšího celoročního deficitu oproti plánovaným 252 mld. CZK (více zde: https://bit.ly/4a2YAvL).

Klíčovou událostí minulého týdne na domácím trhu bylo zasedání ČNB. Ta oproti analytickému konsensu nikterak nepřekvapila, když snížila úrokové sazby o 50 bb. Finanční trhy ovšem před zasedáním přisuzovaly nemalou šanci i pouze 25bodovému snížení. Následná tisková konference a signály z bankovní rady pokračovaly v jestřábím duchu. Očekávaná debata kolem úrovně neutrální úrokové sazby (r*) nakonec vykrystalizovala v debatu kolem výše terminální úrokové sazby současného cyklu měnové politiky. Podle nás úroveň, na kterou základní repo sazba v tomto cyklu sklouzne, je 3,5 %, a to již na konci letošního roku. Finanční trh je v tomto ohledu více skeptický, když sazbu na konci roku předpokládá stále v blízkosti 4 %, zhruba v souladu s novou prognózou ČNB. Toto očekávání se po zasedání ještě upevnilo, zřejmě v reakci na výraznou revizi směrem nahoru v modelové trajektorii úrokových sazeb. Ta je podle guvernéra Michla nyní více v souladu s pohledem bankovní rady, která bude podle jeho slov nadále preferovat opatrný a datově založený přístup k dalšímu snižování sazeb. Více jsme se zasedání věnovali zde: https://bit.ly/CNB_May24_CZ. 

Zasedání Fedu v minulém týdnu dle očekávání nepřineslo změnu úrokových sazeb, jeho vyznění však nebylo tak jestřábí, jak se trhy po zvýšení cenových tlaků v Q1 obávaly. J. Powell potvrdil pokračující náklon amerického Fedu ke snižování sazeb v letošním roce. Zatímco další zvýšení sazeb je podle jeho slov nepravděpodobné, my si myslíme, že letos nedojde ani ke snížení sazeb, byť riziko „cutu“ na samotném konci roku zůstává.

Zklamání z amerického NFP reportu za duben, který ukázal na „pouze“ 175 tis. nových pracovních míst v nezemědělském sektoru, zesílilo pokles dolarových sazeb, který zahájilo holubičí vyznění zasedání Fedu. Investoři s tím posouvali sázky na první snížení sazeb k dřívějšímu datu, přičemž tržní kontrakt vázaný na září snížení o 25 bb již z velké části zahrnuje. V rámci struktury NFP byl citelný zejména nižší přírůstek ve vládním sektoru o 8 tis., zatímco v předešlých třech měsících dosahoval v průměru 62 tis. Míra nezaměstnanosti vzrostla o desetinu na 3,9 %, zatímco hodinové mzdové výdělky zpomalily tempo růstu na 0,2 % m/m. Úlevu nepřinesl ani ISM index ze služeb, který zklamal poklesem pod 50bodovou hranici.

Inflace v eurozóně dle očekávání v dubnu setrvala na 2,4 % y/y, její jádrová složka ovšem překvapila o desetinu vyšším růstem, když z březnových 2,9 % y/y zpomalila na 2,7 %. Celková inflace se podle nás vlivem vyšší srovnávací základny a nižších cen energií podívá pod 2 % y/y na podzim, ta jádrová by ale měla zůstat nad 2,5 % po většinu roku. Výkon ekonomiky eurozóny v Q1 24 dle předběžných odhadů HDP překvapil pozitivně. Ekonomika eurozóny vzrostla o 0,3 % q/q (vs konsensus 0,1 %). Překvapila i samotná německá ekonomika, která po poklesu o 0,5 % v Q4 23 a stagnaci ve zbytku loňského roku mezičtvrtletně vzrostla o 0,2 %.

Kombinace holubičího vyznění Fedu, slabšího NFP reportu, vyšší inflace a silnějších dat z eurozóny prospěla euru, které vůči dolaru posílilo nad 1,075 USD/EUR (o 0,6 %). Nižší globální sazby v minulém týdnu zavážily také na korunové křivce, a to výrazněji i na kratším konci, který byl nejdříve podporován jestřábím vyzněním zasedání ČNB. Korunové sazby během minulého týdne klesly o 12-25 bb dle splatnosti, přičemž pokles těch delších byl stále výraznější. Česká koruna po směsi dat a informací z ČNB týden zakončila mírně slabší o 0,3 %.

Autor: Kevin Tran Nguyen