Česká národní banka nepřekvapila, když dnes ponechala úrokové sazby beze změny a její komunikace zůstala jestřábí. Další kroky centrální banky se budou odvíjet od nově zveřejněných dat. S ohledem na námi očekávaný postupný návrat inflace do blízkosti dvouprocentního cíle a oslabení ekonomiky kvůli americkým clům předpokládáme, že ČNB letos v listopadu obnoví snižování úrokových sazeb. Příští rok v únoru by se pak repo sazba měla podle nás dostat na konečná 3 %. Rizika pro nejbližší měsíce ale hodnotíme jako spíše vychýlená ve směru déle trvající stability sazeb.

Česká národní banka nepřekvapila, když dnes ponechala úrokové sazby beze změny a její komunikace zůstala jestřábí. Další kroky centrální banky se budou odvíjet od nově zveřejněných dat. S ohledem na námi očekávaný postupný návrat inflace do blízkosti dvouprocentního cíle a oslabení ekonomiky kvůli americkým clům předpokládáme, že ČNB letos v listopadu obnoví snižování úrokových sazeb. Příští rok v únoru by se pak repo sazba měla podle nás dostat na konečná 3 %. Rizika pro nejbližší měsíce ale hodnotíme jako spíše vychýlená ve směru déle trvající stability sazeb.

Úrokové sazby ČNB po dnešním zasedání zůstávají beze změny. Základní repo sazba tak nadále činí 3,5 %. Pokračující stabilita úrokových sazeb byla široce očekáváná jak analytiky, tak i finančním trhem. Přispěly k tomu i nedávné komentáře členů bankovní rady. Pro ponechání sazeb beze změny hlasovalo všech sedm členů bankovní rady.

Překvapením rovněž není, že komunikace centrální banky zůstává jestřábí. Podle guvernéra Michla jde o záměr a tento charakter komunikace bude pokračovat. Ve vyjádřeních guvernéra na tiskové konferenci nadále dominovala proinflační rizika mezi kterými zůstává rychlý růst cen služeb a nemovitostí, stejně tak rizika spojená s vývojem fiskální politiky. Podle něj současný stav domácí ekonomiky a s tím spojené inflační tlaky momentálně neumožňují další snížení úrokových sazeb. Zdůraznil přitom slovo současný, když se nechtěl nikterak zavazovat k dalším krokům. To je v kontrastu se silným vyjádřením viceguvernérky Zamrazilové před dnešním zasedáním, v kterém uvedla, že snižování úrokových sazeb je téměř jistě u konce.

Nová prognóza ČNB je velmi optimistická ohledně růstu ekonomiky a podle všeho nepočítá s negativními dopady amerických cel. Centrální banka pro Q2 25 odhadovala mezičtvrtletní růst HDP ve výši 0,5 %, zatímco předběžný odhad ČSÚ ukázal pouze na +0,2 %. Podle prognózy ČNB by tento růst měl navíc zrychlit na 0,6 % q/q, kterých by měl dosáhnout v Q3 i Q4 25. Za celý letošní rok by pak ekonomika měla vzrůst o silných 2,6 % a toto tempo by si měla udržet i v roce 2026. ČNB tak výrazně zvýšila svoji prognózu celoročního růstu HDP z původních 2,0 % a 2,1 %. My jsme více pesimističtí, když z důvodu odeznívání efektu předzásobení a negativního vlivu amerických cel v H2 25 naopak očekáváme oslabení české ekonomiky.

Směrem vzhůru ČNB zrevidovala i odhad inflace, pro letošní rok z 2,5 % na 2,6 % a pro příští rok z 2,2 % na 2,3 %. Podle nové prognózy ČNB se navíc zdá být dosažení dvouprocentního cíle v nedohlednu, když ta pro rok 2027 v průměru očekává inflaci na 2,5 %. Pro letošní červenec pak ČNB odhadovala meziroční inflaci na 2,8 %, tedy oproti skutečnosti o desetinu vyšší. My naproti tomu očekáváme, že celková meziroční inflace do konce roku klesne do blízkosti dvouprocentního cíle a tam se udrží i v příštím roce. Navzdory tomu, že prognóza ČNB je poměrně značně optimistická ohledně vývoje české ekonomiky, bankovní rada její rizika vyhodnotila jako v souhrnu proinflační.

Myslíme si, že centrální banka ještě po nějakou dobu setrvá ve vyčkávacím módu a bude vyhodnocovat data přicházející z ekonomiky. Podmíněnost dalších kroků centrální banky na nově zveřejněných datech opět zdůraznil i guvernér Michl. Další snížení úrokových sazeb o 25 bb tedy očekáváme až na listopadovém a poté na únorovém zasedání. Začátkem příštího roku by tudíž repo sazba měla podle naší prognózy klesnout na konečná 3 %. Prognóza ČNB předpokládá pokles ke 3 % již v Q3 25, kde by měla repo sazba setrvat do konce roku. V průběhu příštího roku by se pak již měla mírně zvyšovat.

Pokles repo sazby na politicky neutrální úroveň by měl být podporován příznivým výhledem inflace. Ta by podle naší prognózy měla na horizontu měnové politiky, který se aktuálně týká zhruba druhé poloviny příštího roku, dosahovat dvouprocentního cíle centrální banky. Ustálení inflace poblíž cíle spolu s oslabením ekonomiky vlivem amerických cel, k čemuž podle nás v obou případech dojde ve druhé polovině letošního roku, by pak měly bankovní radu přimět k obnovení snižování úrokových sazeb na listopadovém zasedání.

Rizika naší prognózy jsou pro nebližší měsíce spíše vychýlena ve směru vyšších sazeb ČNB. Pokud by ekonomika zůstala odolná vůči působení amerických cel a inflace setrvala na vyšší úrovni, třeba kvůli stále rychlému růstu cen nemovitostí, úrokové sazby by do konce roku mohly zůstat beze změny. Pro příští rok však na druhou stranu nemůžeme vyloučit nutnost snížení repo sazby pod 3 %, pokud by se naplňovaly pesimistické scénáře silného hospodářského útlumu kvůli americkým clům.

Více píšeme v nedávno zveřejněných Ekonomických výhledech: https://bit.ly/CEO_3Q25_CZ.

ČEZ reportoval za druhé čtvrtletí růst EBITDA o +7,2 % y/y na 30,9 mld. CZK a překonal tak tržní odhady o +2,1 %. Výsledky táhl sektor Distribuce a Prodej. Čistý zisk ve výši 4,0 mld. CZK v meziročním srovnání poklesl (-47 % y/y) vzhledem k nárůstu odpisů. Kvůli extrémně vysoké efektivní daňové sazbě je o 27 % pod konsensem. Nicméně vzhledem k nižším provozním nákladům, nižším nákladům na komodity a vyšším realizovaným cenám elektřiny zvýšil ČEZ své celoroční cíle, a to jak na EBITDA, tak na úrovni čistého zisku. Reportovaná čísla považujeme za silná a očekáváme růst tržních odhadů.

ČEZ reportoval za druhé čtvrtletí růst EBITDA o +7,2 % y/y na 30,9 mld. CZK a překonal tak tržní odhady o +2,1 %. Výsledky táhl sektor Distribuce a Prodej. Čistý zisk ve výši 4,0 mld. CZK v meziročním srovnání poklesl (-47 % y/y) vzhledem k nárůstu odpisů. Kvůli extrémně vysoké efektivní daňové sazbě je o 27 % pod konsensem. Nicméně vzhledem k nižším provozním nákladům, nižším nákladům na komodity a vyšším realizovaným cenám elektřiny zvýšil ČEZ své celoroční cíle, a to jak na EBITDA, tak na úrovni čistého zisku. Reportovaná čísla považujeme za silná a očekáváme růst tržních odhadů.

Tržby za 2Q25 dosáhly 74,2 mld. CZK a jsou meziročně téměř beze změny (-0,2 % y/y). EBITDA je meziročně vyšší o +7,2 % a dosáhla 30,9 mld. CZK. Marže se vzhledem k poklesu nákladů na komodity zvýšila o 2,9 pb na 41,7 %. Sektor Výroba (-14 % y/y) je meziročně nižší kvůli Tradingu, kde došlo k dočasnému přecenění derivátů a nižším realizovaným cenám elektřiny. Výsledky v tomto čtvrtletí táhl segment Distribuce a Prodej. Distribuce (+73 % y/y) vzrostla po začlenění akvírovaného GasNetu a také díky růstu objemů jak plynu, tak i elektřiny (chladnější počasí). Prodej (+141 % y/y) pozitivně ovlivnily nižší ceny komodit a vyšší prodeje kvůli chladnějšímu počasí. Čistý zisk upravený o mimořádné vlivy je 4,0 mld. CZK, což je meziroční pokles o 47 %. Čistý zisk ovlivnila zejména masivní efektivní daňová sazba, která v 2Q25 dosáhla 74 %. Hlavně kvůli této položce je čistý zisk pod odhady trhu (-27 %). Meziročně je čistý zisk nižší taky kvůli zvýšeným odpisům (začlenění GasNet do konsolidačního celku a také vyšší odpisy uhelných elektráren).   

Zadlužení (čistý dluh / EBITDA) se proti prvnímu kvartálu nezměnilo a zůstalo na hodnotě 1,3x. A to je pokles proti 1,5x na konci roku 2024.

Projekce 2025: Vedení ČEZu zvýšilo celoroční projekce na EBITDA i čistý zisk. Nově by EBITDA měla dosáhnout 132-137 mld. CZK (předchozí 127-132 mld. CZK) a čistý zisk 26‑30 mld. CZK (předchozí 25-29 mld. CZK). To odpovídá zvýšení o +3,9 % a + 3,7 % u EBITDA a čistého zisku respektive. Nový cíl na čistém zisku naznačuje dividendu až 44,50 CZK (80% výplata, horní hranice celoročního cíle), což odpovídá hrubému výnosu +3,6 %.