ČNB zvýšila sazby, další utahování měnové politiky však neavizuje

ČNB na listopadovém zasedání v reakci na rostoucí inflační tlaky v souladu s očekáváními zvýšila repo sazbu o 25 bb na 4 %. Těsný poměr hlasů 4:3 a vyjádření guvernéra Michla ale naznačují, že tento krok není začátkem nového cyklu zvyšování sazeb. Nová prognóza ČNB počítá s vyšší inflací, slabším hospodářským růstem a dalším zvyšováním repo sazby až na 4,5 %, zatímco my do konce roku 2027 očekáváme její stabilitu na 4 %. Přestože inflace v úvodu příštího roku zřejmě vzroste ke 4 %, následně by měla postupně klesat. Rizika však zůstávají vychýlena směrem k vyšší inflaci, a tedy i možnému dalšímu zvýšení sazeb.

Česká národní banka na dnešním měnověpolitickém zasedání v souladu s očekáváními zvýšila úrokové sazby o 25 bb. Základní repo sazba tak vzrostla na 4 %. Šlo o široce očekávaný krok, který byl v souladu s naší prognózou, analytickým konsensem i tržním zaceněním. Centrální banka reagovala na sílící inflační tlaky z domácí ekonomiky i zahraničí. Guvernér Michl zdůraznil především to, že po červnovém zvýšení sazeb má to dnešní vyslat dodatečný signál, který má bránit nárůstu inflačních očekávání a druhotným efektům drahých energií, tedy jejich možnému přelivu do ostatních cen v ekonomice. Zároveň uvedl, že se nejedná o začátek nového cyklu měnové politiky.

Těsný poměr hlasů je spíše holubičím signálem pro trhy než známkou rozpolcenosti bankovní rady. Pro zvýšení úrokových sazeb o 25 bb na dnešním zasedání hlasovali čtyři členové bankovní rady, zatímco zbylí tři upřednostňovali pokračující stabilitu. V uplynulých týdnech se centrální bankéři snažili svými výroky tržní očekávání ohledně dalšího zvyšování úrokových sazeb tlumit, když je označovali za přehnaná. Finanční trhy na to ale příliš nereagovaly a těsný poměr hlasů v rámci dnešního hlasování tak může být od bankovní rady dalším zamýšleným upozorněním pro investory.

Nelze ovšem vyloučit ani obavy některých členů bankovní rady týkající se dopadů měnové restrikce na reálnou ekonomiku, které mohou přispívat k jejich zdrženlivosti. Vysoké tržní úrokové sazby totiž restriktivní efekt měnové politiky zesilují, a přestože domácí ekonomika zůstává odolná, její růstová dynamika v letošním roce zeslábla. Trh od centrální banky před dnešním zasedáním očekával, že nad rámec dnešního kroku zvýší v ročním horizontu sazby ještě alespoň jednou či dokonce dvakrát. Přitom nedávno zaceňoval zvýšení repo sazby až na skoro 5 %.

Nová prognóza ČNB očekává vyšší inflaci, nižší ekonomický růst a další zvyšování úrokových sazeb. Podle dnes zveřejněné prognózy centrální banky tuzemská inflace vzroste z letošních 2,1 % na 3,2 % v příštím roce, zatímco v srpnové prognóze ČNB čekala 2,0 %, respektive 2,5 %. Od naší prognózy se tento výhled odlišuje jen mírně, a to v tom ohledu, že ČNB v příštím roce předpovídá o něco pozvolnější pokles meziroční inflace. To je důvod, proč odhad průměrné inflace pro rok 2027 je oproti našim 3,0 % nepatrně vyšší. Říjnová inflace potom byla podle předběžného odhadu ČSÚ oproti prognóze ČNB o desetinu vyšší, když ta stejně jako my očekávala 2,3 % y/y. Prognózu růstu HDP naopak centrální banka revidovala směrem dolů, pro rok 2026 z 2,2 % na 1,7 % a pro rok 2027 z 2,7 % na 2,5 %. Naše prognóza se stejně jako u inflace liší pouze v odhadu pro příští rok, kdy my očekáváme slabší růst ekonomiky o 2,3 %. Mezičtvrtletní růst HDP byl přitom ve třetím čtvrtletí oproti prognóze ČNB (+0,4 %) i té naší (+0,3 %) mírně vyšší, když podle předběžného odhadu ČSÚ dosáhl 0,5 %. Aktualizovaná prognóza ČNB očekává, že repo sazba v závěru letošního roku vzroste až na 4,5 %, kde v prvním čtvrtletí roku 2027 setrvá a posléze se začne snižovat pod 4 %, kam by se měla dostat na konci příštího roku.

Očekáváme stabilitu repo sazby na současných 4 % po zbytek letošního roku a celý příští rok. S ohledem na námi očekávaný vývoj inflace by tato úroveň měla být dostatečná pro tlumení cenových tlaků. Zatímco do února meziroční inflace zřejmě poroste až na dosah 4 %, poté by již měla začít opět klesat ke 2,5 % koncem roku 2027. Další zvyšování úrokových sazeb neindikovala ani vyjádření guvernéra Michla na dnešní tiskové konferenci. Na té uvedl, že centrální banku současný energetický šok zastihl v době, kdy její politika již působila restriktivně a ČNB si tak nyní může dovolit výši sazeb pouze jemně ladit. Dodal také, že centrální banka si bude chtít vzít čas na vyhodnocování dopadů posledních dvou zvýšení sazeb. Vzhledem k tomu, že celková i jádrová inflace pravděpodobně zůstanou po celý příští rok zvýšené, prostor pro možný návrat úrokových sazeb ČNB na nižší úrovně vidíme až v roce 2028. Rizika našeho základního scénáře zůstávají ovšem vychýlena ve směru možného dalšího zvýšení sazeb, a to hlavně kvůli přetrvávajícím rizikům souvisejícím s vývojem velkoobchodních cen energií a potravin. Podobně také bankovní rada nadále hodnotí rizika naplňování dvouprocentního cíle ČNB jako vychýlená ve směru vyšší inflace.

Více k naší prognóze vývoje ekonomiky, inflace a měnové politiky píšeme v nedávno zveřejněných Ekonomických výhledech: https://bit.ly/CEO_4Q26_CZ.

Autor: Martin Gürtler