Ekonomická aktivita v eurozóně pod tlakem cen energií zásadně neoslabuje

Tento týden nabídne především předstihové indikátory sentimentu z eurozóny a USA. Data z eurozóny by i přes mírný pokles PMI, které setrvávají bezpečně nad 50bodovou hranicí, měla potvrdit odolný růst ekonomiky eurozóny. Lepší kondici ekonomiky ale zřejmě potvrdí americké PMI. Příznivější ekonomický růst ve prospěch USA a úrokový diferenciál podle nás stále vytváří prostor pro mírné posílení amerického dolaru do konce roku.

Domácí inflační tlaky v září zrychlily a podpořily očekávání zpřísnění měnové politiky ČNB, která tak podle nás v listopadu zvýší úrokové sazby o 25 bb. To mohlo přispět k mírnému posílení české koruny blíže k 24,30 CZK/EUR. Celkově ale zmírnění z našeho pohledu příliš agresivního zacenění zvyšování sazeb ČNB v dalších dvanácti měsících vyznívá spíše ve prospěch slabší české koruny.

Předstihové indikátory z eurozóny zůstávají relativně příznivé

Páteční PMI z eurozóny by měly navzdory vyšším cenám energií a růstu dlouhodobých úrokových sazeb potvrdit pokračující expanzi ekonomiky eurozóny. Po překvapivě silném zářijovém výsledku bude ale pravděpodobně za říjen následovat částečná korekce. Průmyslový PMI za eurozónu by měl stagnovat na 52,9 b., zatímco PMI ze služeb zřejmě mírně klesne z 53 b. na 52,4 b. V obou případech by měly setrvat nad svými dlouhodobými průměry. Průmyslovou aktivitu dále podporuje dílčí oživení průmyslu v Německu a zlepšení v Itálii a Španělsku, zatímco aktivita ve službách expanduje především na periferii eurozóny. V samotném Německu by PMI ve zpracovatelském průmyslu měl klesnout z 53,9 na 53,7 b. a ve službách z 52,9 na 52,5 b. Tamní průmysl těží ze silnější zahraniční poptávky a nových objednávek, zejména ve farmacii a produkci spojené s investicemi do AI. Dále zveřejněná spotřebitelská důvěra v eurozóně by měla v říjnu rovněž klesnout. Říjnové indikátory by ale celkově měly ukázat, že vyšší sazby a ceny energií ekonomický sentiment tlumí, zatím však nevedou k zásadnímu oslabení ekonomické aktivity. Její odolnost podle nás bude nahrávat dalšímu zvýšení sazeb ECB, které ale čekáme až na prosincovém zasedání.

V USA říjnové PMI pravděpodobně potvrdí oproti eurozóně lepší růstové vyhlídky, když i přes trhem očekávaný pokles v říjnu zůstanou PMI v průmyslu na 55,5 b. a ve službách na 58,0 b. Podstatnější pro výhled měnové politiky Fedu jsou ale poslední inflační statistiky. Zářijová celková CPI inflace zrychlila na 3,7 % y/y a jádrová na 2,6 %, zatímco PPI překvapily ještě výrazněji směrem vzhůru (více níže). Podle SG tato data implikují meziměsíční růst PCE o 0,5 % a zrychlení jádrového PCE z 0,25 % na 0,34 % v září. To zřejmě potvrdí přetrvávající inflační tlaky a podporuje další utažení měnové politiky. Komentáře členů FOMC ale zatím nenaznačují okamžitou potřebu utáhnout měnovou politiku a další zvýšení sazeb tak nadále očekáváme v prosinci. Nižší očekávání na celkovou míru utažení měnové politiky Fedu znamenala v minulém týdnu mírné ztráty pro dolar, který by ale podle nás vzhledem k úrokovému diferenciálu a lepší kondici ekonomiky do konce roku mohl mírně posílit k 1,10 USD/EUR.

Ve středoevropském regionu bude v úterý zasedat MNB, od které stejně jako trh očekáváme ponechání základní sazby na 5,50 %. V Polsku budou zveřejněny zářijové mzdy a průmyslová výroba. SG očekává zrychlení mzdového růstu z 5,6 % na 6,0 % y/y a růst průmyslové výroby o 3,2 % y/y. Výsledek polského průmyslu může být zároveň užitečnou indikací pro vývoj českého průmyslu, kterému se podle dosavadních dat v Q3 příliš nedařilo. Ten tak zřejmě tlumil mezičtvrtletní růst českého HDP v Q3.

Inflační data zvýšila šance na další utahování měnové politiky

Tuzemská inflace poskytla další argument pro zvýšení sazeb ČNB na listopadovém zasedání. Její finální odhad za září potvrdil zrychlení z 1,9 % na 2,5 % y/y. Hlavním důvodem byly meziměsíčně o 8,1 % dražší pohonné hmoty. Potraviny naopak pokračovaly ve zlevňování a vývoj cen elektřiny a plynu pro domácnosti zůstal i přes růst velkoobchodních cen utlumený. Jádrová inflace zrychlila z 3,0 % na 3,1 % y/y a překonala tak prognózu centrální banky (2,9 %) i náš odhad (3,0 %). Podle našeho odhadu sezonně očištěné meziměsíční momentum jádrových cen zesílilo z 0,25 % na 0,28 % a tříměsíční anualizovaná dynamika dosáhla 3,3 % (více zde: https://bit.ly/CPI_Sep26_CZ). Sílící inflační tlaky potvrdily také ceny průmyslových výrobců, které byly v září meziročně vyšší o 3,7 % a oproti srpnu vzrostly o 1,2 %. V rámci stavebnictví byl vývoj smíšený. Zatímco meziroční růst stavebních prací dále zmírňoval, růst cen stavebních materiálů a výrobků zrychlil a v září dosáhl 6,9 % y/y. Nemovitostnímu trhu a inflačnímu impulsu cen nemovitostí a stavebnictví se věnujeme zde: https://bit.ly/HPM2Q26CZ.

S ohledem na zrychlení jádrové inflace ČNB na listopadovém zasedání podle nás zvýší klíčovou repo sazbu na 4 %. Další utahování nelze vyloučit, trhem implikovaný růst sazby až na 4,75- 5 % v ročním horizontu ale nadále považujeme za příliš agresivní. Česká koruna na domácí inflační data zásadně nereagovala, postupně jí ale zřejmě pomáhal slábnoucí dolar. V tomto směru mohla působit i vyšší pravděpodobnost zvýšení sazeb ČNB v listopadu, tento krok však byl na peněžním trhu téměř plně zaceněn. V tandemu s ostatními středoevropskými měnami česká koruna v minulém týdnu zpevnila o zhruba 0,2 %.

Americká inflační data překvapovala vesměs směrem nahoru a potvrdila přetrvávající silné cenové tlaky. Zářijová inflace CPI zrychlila z 3,4 % na 3,7 % y/y. Meziměsíčně ceny vzrostly o 0,6 %, k čemuž významně přispěly dražší energie. Významnější překvapení přinesla i jádrová inflace, která dosáhla 0,3 % m/m a v meziročním vyjádření zrychlila z 2,4 % na 2,6 %. Varovný inflační signál vyslaly i výrobní ceny za září. Celkový PPI vzrostl o 1,3 % m/m a jeho meziroční dynamika dosáhla 6,3 %. Jádrový PPI bez potravin a energií vzrostl o 0,7 % m/m a 5,0 % y/y. K meziměsíčnímu růstu přispěl zejména sektor obchodu, respektive růst velkoobchodních a maloobchodních marží, a dopravní služby. Vývoj CPI a PPI podle SG implikuje nárůst deflátoru PCE o 0,5 % m/m a pro jádrový deflátor PCE pak SG předpovídá zrychlení z 0,25 % v srpnu na 0,34 % v září.

Dále zveřejněná data maloobchodních tržeb z USA sice vykázala silný nominální růst o 0,8 % m/m a o 0,2 % m/m bez prodejů aut a pohonných hmot, tržby v kontrolní skupině (klíčové pro výpočet HDP) v září po očištění o cenový vývoj meziměsíčně prakticky stagnovaly. Po velmi silném srpnu tak zářijová data naznačila zpomalení spotřebitelské poptávky, která ale zůstává relativně robustní. Pozitivní zprávy přinesl i růst tamní průmyslové produkce o 0,7 % m/m.

V souhrnu tak americká data podporují scénář dalšího utažení měnové politiky Fedu. Centrální bankéři však mají současně prostor k vyhodnocení dalších dat a čekáme proto, že Fed zvýší sazby až v prosinci. Tímto směrem vyzněly i komentáře Kevina Warshe, který nenaznačil naléhavou potřebu zpřísnění měnové politiky na nadcházejícím zasedání 28. října. Navzdory zvýšeným obavám z inflace dolarové sazby mezitýdenně klesly. Odráželo to zejména rizikovou averzi spojenou s opětovnými obavami ohledně přínosů současného boomu umělé inteligence. Vývoj amerického dolaru indikoval omezený prostor pro jeho další výraznější posílení a po krátkodobém posílení pod 1,12 USD/EUR se kurz v závěru minulého týdne vrátil nad tuto úroveň. V mezitýdenním vyjádření tak dolar oslabil o 0,5 %.

Autor: Kevin Tran Nguyen