Cenová dynamika v USA nejspíše v září opět zesílila

Pozornost globálních investorů bude tento týden směřovat zejména na zářijová data z USA. Spotřebitelské (CPI) i výrobní (PPI) ceny by měly potvrdit přetrvávající silné inflační tlaky a trend zrychlující inflace. Rostoucí životní náklady Američanů se však začínají promítat ve zhoršení spotřebitelského sentimentu, což by mělo být patrné na slabších maloobchodních tržbách. V eurozóně bude tento týden poměrně chudý, když nabídne pouze údaje srpnové průmyslové produkce a finální odhad zářijové inflace. Trend vývoje na eurodolarovém trhu tak budou zřejmě udávat právě americká data, která by na základě výše uvedeného měla nadále působit spíše ve směru dalšího posílení amerického dolaru.

Silnější dolar by z principu neměl svědčit středoevropským měnám. Ty ale během minulého týdne prokázaly jistou míru odolnosti. Současný výprodej dluhopisových titulů, který kromě vývoje na Blízkém východě zůstane v popředí pozornosti, se totiž více dotýká rozvinutých ekonomik. Na data z české ekonomiky byl velmi bohatý minulý týden. Tento týden přinese pouze finální odhad spotřebitelské inflace za září, ceny průmyslových výrobců za stejný měsíc a výši srpnového salda běžného účtu platební bilance. Meziroční růst výrobních cen by měl hlavně kvůli dražším energiím podle našeho odhadu zrychlit z 2,0 % na 3,6 %. Trhy budou ale více sledovat strukturu spotřebitelské inflace, a to hlavně v kontextu možného zrychlení jádrové inflace, které by případně mohlo poskytnout podporu tuzemské měně.

Tomuto týdnu budou dominovat americká data

V USA bude tento týden ve znamení zářijových dat o inflaci a maloobchodních tržbách. Klíčové bude středeční zveřejnění spotřebitelské (CPI) inflace. Sezonně očištěný meziměsíční růst spotřebitelských cen podle našeho odhadu zrychlil ze srpnových 0,4 % na 0,5 %, zatímco tržní konsenzus očekává ještě silnější nárůst na 0,6 %. To by meziroční míru inflace v USA podle nás posunulo z 3,4 % na 3,5 %, resp. podle tržního konsensu až na 3,6 %. Z hlediska struktury nejspíše zůstaly tlaky na růst cen spojené hlavně s dražšími energiemi. Jádrová inflace by naopak měla podle nás i tržního konsensu mírně zpomalit z +0,3 % na +0,2 % m/m, její meziroční tempo by ale i tak mělo vzrůst z 2,4 % na 2,5 %. Na slabším momentu jádrové inflace by se částečně mohla projevit zhoršující se spotřebitelská nálada. V minulém týdnu zveřejněný index spotřebitelské důvěry od Michiganské univerzity v říjnu klesl z 48,1 na 46,3 b. a zaostal za tržním konsensem ve výši 47,6 b. Respondenti jako hlavní problém uváděli přetrvávající frustraci z vysokých životních nákladů a ruku v ruce s tím dále mírně vzrostla jejich inflační očekávání. Ta pro horizont jednoho roku činí 4,7 % a pro horizont pěti až deseti let pak 3,5 %. Trh ve výsledku očekává, že ve čtvrtek zveřejněná data maloobchodních tržeb přinesou výrazné zpomalení jejich meziměsíčního růstu. Ten by měl zvolnit ze silných +1,1 % v srpnu na zářijových +0,3 %. Jde navíc o nominální růst, reálné útraty domácností s ohledem na výše uvedená očekávání ohledně celkové zářijové inflace tak nejspíše meziměsíčně klesly. Ve čtvrtek budou v USA zveřejněny i zářijové statistiky cen výrobců (PPI). Ty by podobně jako spotřebitelské ceny měly ukázat na zrychlení meziměsíčního sezonně očištěného růstu, a to konkrétně podle tržního konsensu z 0,4 % na 0,6 % při stanující meziroční dynamice na 5,4 %. Týdenní počet nových žádostí o podporu v nezaměstnanosti by se pak měl udržet poblíž úrovně 200 tisíc, což by bylo v souladu s nadále napjatým trhem práce. Týden v USA uzavře páteční zveřejnění průmyslové produkce, která by podle tržního konsensu měla po srpnové stagnaci v září meziměsíčně vzrůst o 0,4 % a spolu s tím by se mělo nepatrně zvýšit také využití výrobních kapacit na 76,5 %.

V eurozóně bude pozornost soustředěna především na srpnovou průmyslovou produkci a finální zářijová inflační data. Očekáváme, že průmyslová produkce v srpnu meziměsíčně poklesla o 0,3 % a meziročně o 1,2 %, a to navzdory příznivému výsledku Německa (viz níže). Ve Francii, Itálii i Španělsku byla ale výroba v srpnu meziměsíčně nižší. K utlumení průmyslové aktivity pravděpodobně přispěly letní odstávky, extrémně vysoké teploty i přetrvávající problémy v energeticky náročných odvětvích zpracovatelského průmyslu. Výhled pro nejbližší měsíce přesto podle předstihových indikátorů zůstává v souhrnu příznivý a cyklické oživení evropského průmyslu by tak mělo pokračovat. Růstový trend je nyní patrný zejména v odvětvích navázaných na investice do umělé inteligence, stejně tak i ve farmaceutickém průmyslu. Finální údaje zářijové inflace by pak měly potvrdit data z předběžného odhadu, tedy celkovou meziroční inflaci v eurozóně na 3,8 % a tu jádrovou na úrovni 2,5 %. Detailní struktura zveřejněných dat napoví, nakolik za vyšší inflací ve službách (nárůst z 3,0 % na 3,2 % y/y) stály sezónní faktory spojené s letními dovolenými a zda se do spotřebitelských cen již začínají výrazněji promítat vyšší ceny energií a dopady letních veder, např. prostřednictvích vyšší dynamiky cen potravin.

Obavy z inflace zvyšují dluhopisové výnosy i hodnotu dolaru

Česká inflace podle předběžného odhadu v září vzrostla v meziročním vyjádření z 1,9 % na 2,5 %. Mírně tak překonala tržní konsensus čítající 2,4 % a vyšší byla také oproti prognóze ČNB, která očekávala 2,2 %. Hlavním důvodem zářijového nárůstu inflace bylo zřejmě zdražení pohonných hmot, které podle našeho odhadu dosáhlo 8,3 % m/m a na zvýšení meziroční inflace se podílelo z více než poloviny. Příčinou tohoto vývoje byla obnovená eskalace konfliktu na Blízkém východě. V září nejspíše zdražily také ostatní energie, když dodavatelé elektřiny a plynu již pravděpodobně zčásti promítli nepříznivý vývoj na velkoobchodních energetických trzích do konečných cen pro domácnosti. Ceny potravin a nealkoholických nápojů naopak pokračovaly v poklesu, když byly v září meziměsíčně nižší o 0,4 % a meziročně o 3,5 %. V případě jádrové inflace pak nelze vyloučit její mírné zvýšení ze srpnových 3,0 % na 3,1 % y/y. Rizikem působícím v tomto směru je oznámený nárůst meziroční inflace ve službách ze srpnových 4,5 % na 4,6 % v září. Za tím ale mohly stát i vyšší ceny v oblasti vzdělávání, k jejichž úpravě tradičně dochází právě v září se začátkem nového školního roku. Školství ovšem spadá do regulovaných cen a jejich nepříznivý vývoj by se tak jádrové inflace nedotkl. Podrobněji jsme předběžný odhad zářijové inflace komentovali zde: https://bit.ly/CPI_Sep26_flash.

Tuzemská průmyslová produkce i tržby v oblasti maloobchodu a služeb v srpnu mírně meziměsíčně vzrostly, zatímco zářijová nezaměstnanost nepatrně klesla. Vývoj průmyslu i spotřebitelské poptávky zhruba odpovídal očekávání trhu. Průmyslová výroba v srpnu meziročně vzrostla o 2,7 % a meziměsíčně o 0,3 %, a to i přes celozávodní dovolené v automobilovém průmyslu a pokles výroby motorových vozidel o 7,2 % m/m. Produkce zpracovatelského průmyslu jako celku se meziměsíčně zvýšila o 1,0 % poté, co v červenci o 1,2 % klesla. Negativní vliv automobilového sektoru totiž v srpnu více než kompenzovalo dokončení objemově velkých zakázek na výrobu kolejových vozidel, v důsledku čehož jejich výroba vzrostla o 80,1 % m/m. Více nejen k srpnovému vývoji průmyslu, ale i zahraničního obchodu a stavebnictví jsme psali zde: https://bit.ly/IndAug26CZ. Maloobchodní tržby bez prodejů aut v srpnu meziměsíčně vzrostly v reálném vyjádření o 0,2 %, což představovalo zpomalení po červencových +0,7 %. Ke zpomalení z 5,1 % na 4,3 % došlo i u meziročního růstu, který ale zůstal stále silný. Z hlediska struktury byly meziměsíčně vyšší prodeje nepotravinářského (+0,7 % m/m) i potravinářského (+0,3 % m/m) zboží, zatímco reálné tržby za prodej pohonných hmot výrazně klesly (2,1 % m/m), nejspíše v důsledku značného zvýšení jejich cen. Tržby za prodej služeb se v srpnu meziměsíčně zvýšily rovněž o 0,2 %. Také zde se ovšem jednalo o zpomalení po červencovém nárůstu o 1,1 % m/m, přesto se ale meziroční růst podobně jako u maloobchodních tržeb udržel poblíž silných 4 %. Detailněji jsme data tržeb z maloobchodu a služeb analyzovali zde: https://bit.ly/Sales_Aug26. Podíl nezaměstnaných osob se v září mírně snížil ze srpnových 5,1 % na 5,0 %, zatímco trh očekával jeho stagnaci. Nepatrně poklesl rovněž sezónně očištěný podíl nezaměstnaných. Pravděpodobně tak dochází ke stabilizaci českého trhu práce po jeho předchozím postupném ochlazování. To naznačily i sentiment indikátory z průmyslu, podle kterých firmy opět začaly nabírat nové zaměstnance. Více k zářijovému vývoji nezaměstnanosti zde: https://bit.ly/PNO_Sep26.

Německá průmyslová výroba v srpnu pozitivně překvapila, radost z toho však zkazil výrazný pokles objemu zakázek. Tamní průmyslová produkce v srpnu meziměsíčně povyskočila o silná 2 % a vykompenzovala tak červencový pokles o 1,2 %. Nebýt vyšší stavební výroby, která je v Německu do statistik zahrnována, dosáhl by však meziměsíční nárůst průmyslové produkce v srpnu slabších 0,9 %. Tovární objednávky výrazně meziměsíčně klesly o 10,6 %, což byl nejprudší pokles od letošního ledna, který zároveň vedl k významnému zpomalení meziročního růstu zakázek z červencových 14,0 % na pouhých 2,7 % v srpnu. Za výrazným meziměsíčním poklesem ovšem stál především úbytek jednorázových zakázek velkého objemu. Po jejich vyloučení by tovární objednávky meziměsíčně klesly o 0,1 %, což naznačuje, že srpnový vývoj nebyl zdaleka tak nepříznivý, jak by mohl naznačovat agregátní údaj. K oslabení průmyslové poptávky ale mohou nyní přispívat zvýšené náklady na energie v souvislosti s pokračujícím konfliktem na Blízkém východě. Ty jsou i hlavní příčinou rostoucích cenových tlaků ve výrobním sektoru, když meziroční růst cen průmyslových výrobců v eurozóně v srpnu zrychlil z 5,8 % na 8,2 %. Nálada v průmyslu podle PMI zůstává napříč Evropou zatím optimistická. Důvěra investorů v ekonomiku eurozóny však zaznamenala v říjnu zhoršení, když podle ukazatele Sentix došlo k poklesu z 5,1 na 2,7 %, který byl oproti konsensus hlubší. Jeho úroveň ale zůstává vysoce nad průměrem post-pandemického období.

Konflikt na Blízkém východě zatím nezná konce, cena ropy se tak drží nad 100 dolary za barel a vytváří významné proinflační riziko tlačící dluhopisové výnosy směrem vzhůru. S prodlužující se délkou blízkovýchodního konfliktu totiž narůstá pravděpodobnost, že centrální banky budou muset přistoupit ke zpřísnění měnových politik, přičemž některé z nich s tím již začaly. To se navíc odehrává v kontextu expanzivních fiskálních politik a vyšší politické nestability, které vytvářejí tlak na růst rizikových přirážek na výnosech státních dluhových instrumentů. Dalším faktorem, který aktuálně zvyšuje cenu peněz jsou i finančně náročné a globálně rozsáhlé investice do umělé inteligence. V minulém týdnu již dluhopisové výnosy zásadním způsobem nerostly, stále se však držely na vysokých úrovních. V případě USA byly nejvýše za poslední zhruba dvě dekády, když výnos desetiletého i třicetiletého amerického dluhopisu přesahuje 5 %. V Evropě je pak z tohoto úhlu pohledu aktuálně nejskloňovanější zemí Francie. Ta trpí vysokým zadlužením převyšujícím 100 % HDP, přičemž politická situace v této zemi dává v současnosti jen málo nadějí na řešení. Z narůstající rizikové averze na finančních trzích nadále profitoval americký dolar, který minulý týden vůči euru zpevnil o 0,5 % a jeho kurz se dostal pod 1,12 USD/EUR. Je tak nejsilnější od jara roku 2025. Kromě toho americké měně pomáhají i sázky na další zvyšování úrokových sazeb Fedu, od kterého trh nyní v ročním horizontu očekává ještě nejméně tři další zvýšení. Pro ECB pak trh čeká necelá tři zvýšení sazeb v horizontu jednoho roku.

Středoevropské měny si v minulém týdnu žily vlastním životem. Většina z nich odolávala dalšímu zpevnění americké měny. Mírně v mezitýdenním srovnání oslabil pouze polský zlotý, který vůči euru ztratil 0,1 % své hodnoty. Jeho vývoj nijak neovlivnila tamní centrální banka, která v souladu s očekáváními ponechala v minulém týdnu úrokové sazby beze změny. Maďarský forint naproti tomu vůči společné evropské měně posílil o 0,8 % a česká koruna zpevnila o 0,3 %. Zatímco koruně mohla pomoci oproti očekávání mírně vyšší inflace za září, v Maďarsku naopak inflace za odhady zaostala. Středoevropským měnám může ovšem v souhrnu pomáhat i skutečnost, že současný výprodej dluhopisových titulů se týká více rozvinutých ekonomik, které trpí vyšším zadlužením než rozvíjející se země, mezi které jsou ty středoevropské standardně finančními investory řazeny.

Autor: Martin Gürtler