Americká inflace dále zrychluje a zvyšuje tlak na Fed

Z globálně důležitých dat budou tento týden sledovány hlavně ukazatele cenového vývoje. V USA to bude pro Fed klíčový deflátor PCE za duben. V eurozóně pak první odhady květnové inflace největších členských ekonomik. Ty předznamenají cenový vývoj v celé měnové oblasti, který bude zveřejněn až v příštím týdnu. Očekáváme, že tyto ukazatele v souhrnu potvrdí trend zesilování cenového růstu v důsledku blízkovýchodního konfliktu. Ve vztahu k tomu bude nadále sledováno vyjednávání dohody mezi válčícími stranami. Poslední zprávy vyznívají pozitivně, když podle prezidenta Trumpa je dohoda na dosah. Zveřejněny budou i další indikátory sentimentu za květen, které jako ty v minulém týdnu nejspíše podtrhnou zvýšený pesimismus mezi podnikateli a spotřebiteli. Tuzemská data HDP za Q1 26 pak ukáží, že růst ekonomiky táhne především domácí poptávka.

Růst české ekonomiky táhne domácí poptávka

V USA bude tento týden v centru pozornosti Fedem preferovaný ukazatel inflace, konkrétně dubnový deflátor PCE, který zřejmě potvrdí silné tlaky na růst cen. Důležitý bude zejména vývoj jeho jádrové složky, která je pro měnovou politiku americké centrální banky nejvíce relevantní. Většina zdrojových dat pro výpočet tohoto ukazatele přitom již byla zveřejněna v rámci dubnových statistik spotřebitelských (CPI) a produkčních (PPI) cen. Meziměsíční sezonně očištěná jádrová inflace CPI v dubnu dosáhla 0,4 % a překonala tak očekávání. To bylo z velké části způsobeno silnou dynamikou cen nájemného, která však byla spíše spojena s technickými efekty statistického výkaznictví v důsledku předchozího shutdownu tamní administrativy a v dalších měsících by tak mohlo dojít k opětovnému zvolnění. Kromě cen služeb, kam nájemné spadá, ale v dubnu rychlým tempem rostly rovněž ceny jádrového zboží, a právě ty jsou ze složek CPI pro vývoj jádrového deflátoru PCE v daném měsíci relevantnější. Naproti tomu statistiky PPI jsou lepším předstihovým ukazatelem vývoje cen služeb v rámci jádrového deflátoru PCE. Zatímco dubnový PPI ukázal na významné zesílení růstu výrobních cen zboží, což by mělo v následujících měsících dále tlačit směrem vzhůru i ty spotřebitelské, tak indikace ohledně vývoje cen služeb byly spíše smíšené. Růst cen v oblasti zdravotnických služeb totiž v dubnu mírně zvolnil, naopak v dopravních službách ale cenový růst kvůli vyšším cenám ropy zesílil. V souhrnu očekáváme, že celkový deflátor PCE bude pro duben ukazovat na růst cen ve výši 0,6 % meziměsíčně a 4,0 % meziročně, zatímco jeho jádrová složka by se měla pohybovat na 0,3 % meziměsíčně a 3,3 % meziročně. Jádrová inflace PCE by tak měla dosahovat nejvyšší meziroční úrovně od ledna 2024. Trend vývoje jádrové inflace tedy rozhodně není konzistentní s dvouprocentním cílem Fedu a s prodlužujícím se blízkovýchodním konfliktem se může situace dále zhoršovat.

Mezičtvrtletní růst české ekonomiky byl v prvním letošním čtvrtletí pravděpodobně tažen domácí poptávkou, zatímco čistý vývoz přispěl negativně. Podle předběžného odhadu ČSÚ růst HDP zpomalil z 0,7 % q/q v Q4 25 na 0,2 % q/q v Q1 26 a zaostal tak za naším odhadem ve výši +0,4 % i prognózou ČNB čítající +0,5 %. V předchozích šesti čtvrtletích byl ale růst vždy revidován mírně směrem vzhůru, a nelze tedy vyloučit, že k tomu dojde i tentokrát. Očekáváme, že spotřeba domácností v Q1 26 pokračovala ve svižném růstu poté, co se v Q4 25 zvýšila o 1,2 % q/q. Přispět by k tomu měl nadprůměrný spotřebitelský sentiment, pokračující robustní růst reálných mezd a určitý vliv může mít i stále vysoká úroveň úspor domácností. Na pokračující silné momentum spotřebitelské poptávky ukazuje vývoj maloobchodních tržeb. Mezičtvrtletní růst těch celkových v reálném vyjádření zrychlil z 0,6 % v Q4 25 na 1,1 % v Q1 26 a po vyloučení tržeb za prodej aut pak z 1,1 % na 1,6 %. V případě reálných tržeb za prodej služeb sice došlo ke zpomalení z 1,1 % v Q4 25 na 0,6 % v Q1 26, i tak ale mezičtvrtletní dynamika zůstala relativně silná. Fixní investice zaznamenaly v průběhu loňského roku významný nárůst a ve zvyšování by měly pokračovat také na začátku letošního roku. Jejich mezičtvrtletní růst by ale podle nás mohl v Q1 26 zpomalit v důsledku efektu střídání vlády a s tím souvisejícího rozpočtového provizoria, které mohlo omezit veřejné výdaje, včetně těch na investice. V podnikovém sektoru pak mohla investiční aktivitu negativně ovlivnit opětovně zvýšená nejistota v souvislosti s konfliktem na Blízkém východě. Na druhou stranu by však na vyšší soukromé investice mohl působit obnovený tlak na energetické úspory a probíhající strukturální změny v ekonomice. Pokračující silná domácí poptávka, která zvyšuje dovozy, spolu s opětovným oslabením průmyslu nejspíše vedla k zápornému příspěvku čistého vývozu k mezičtvrtletní dynamice HDP. Produkce zpracovatelského průmyslu v Q1 26 mezičtvrtletně klesla o 1,3 % poté, co v Q4 25 vzrostla o silných 2,6 %. Náš celkový pohled na tuzemskou ekonomiku zůstává hlavně kvůli silným domácím fundamentům prozatím optimistický a pro letošní rok tak odhadujeme její růst o zhruba 2 %.

Inflační tlaky sílí, trhy tak čekají zvyšování úrokových sazeb

Z hlediska ekonomických dat byl minulý týden ve znamení hlavně indikátorů sentimentu, které nadále odrážely zvýšené obavy z důsledků konfliktu na Blízkém východě. Zveřejněny byly předběžné odhady PMI z Evropy i USA, Ifo index podnikatelské důvěry a spotřebitelský sentiment pro eurozónu i samotné Německo. Většina ukazatelů se týkala měsíce května a ukázala buď na stabilizaci či mírné prohloubení poklesů z předchozích dvou měsíců, ve srovnání s tržními odhady ale k zásadnímu překvapení nedošlo. Zhoršení ekonomického sentimentu následovalo po vypuknutí konfliktu na Blízkém východě v závěru února. Výrazně vyšší ceny ropy a zemního plynu v důsledku omezení dopravy v Hormuzském průlivu jsou rizikem pro oživení v průmyslovém sektoru. Ke zdražení navíc došlo také u některých dalších výrobních vstupů, k čemuž přispívá i dílčí zhoršení situace v dodavatelských řetězcích. V odvětvích obchodu a služeb pak rezonují obavy z negativního působení zvýšených inflačních rizik na výdaje spotřebitelů. Již začátkem roku byla domácí poptávka v eurozóně poměrně slabá. Zatímco zpřesněný odhad německého HDP za první letošní čtvrtletí potvrdil mezičtvrtletní růst tamní ekonomiky o 0,3 %, spotřeba domácností zůstala beze změny a její mezičtvrtletní dynamika tak významně zpomalila z 0,6 % v Q4 25. Fixní investice dokonce o 1,5 % q/q klesly. Kompozitní PMI je v eurozóně aktuálně nejnižší za poslední zhruba dva roky, spotřebitelská důvěra je pak nejslabší od přibližně začátku roku 2023. Německý Ifo index vlivem blízkovýchodního konfliktu odmazal předchozí nárůst optimismu, který pravděpodobně souvisel s částečným oživením tamního průmyslu, a vrátil se na nízké úrovně z přelomu roku. Srovnání PMI z eurozóny a USA potom podtrhuje rozdíly ve zranitelnosti obou zemí, když americké indexy zůstávají významně vyšší a bezpečně v pásmu expanze. USA jsou čistým vývozcem energií a jejich zranitelnost vůči současnému šoku je tak oproti EU o poznání nižší.

Cenové statistiky z výrobní sféry potvrdily sílící inflační tlaky. Ceny průmyslových výrobců v Česku i Německu v dubnu stejně jako v březnu rostly silným meziměsíčním tempem. To přispělo k další akceleraci meziroční dynamiky, která předčila očekávání trhu. V Česku byly výrobní ceny v dubnu meziročně vyšší o 1,0 %, v Německu pak o 1,7 %. V ČR bylo zvýšení cenové dynamiky patrné zejména v odvětvích přímo napojených na zpracování ropných produktů či těch, která jsou více energeticky náročná. Naopak v potravinářském průmyslu zatím k výraznému cenovému nárůstu nedošlo, ačkoliv ceny zemědělských výrobců již částečné zvýšení zaznamenaly. Rychle se nadále zvyšovaly ceny stavebních materiálů, jejichž meziroční růst se již dostal na téměř 5 %. Více jsme dubnový vývoj tuzemských výrobních cen komentovali zde: https://bit.ly/PPI_Apr26. Celkově popsaný vývoj představuje rizika ve směru dalšího nárůstu spotřebitelské inflace v ČR, včetně její jádrové složky. ČNB zatím o zvyšování úrokových sazeb příliš nehovoří, data ovšem tímto směrem stále více ukazují.

Hlavním geopolitickým tématem zůstává vyjednávání o ukončení konfliktu na Blízkém východě, které ale hmatatelné výsledky dosud nepřineslo. Nových informací z této oblasti navíc minulý týden příliš nenabídl a cena ropy se tak po jeho velkou část pohybovala v relativně úzkém koridoru mezi 105 a 110 USD za barel. Americký dolar v minulém týdnu vůči euru posílil o mírných 0,2 %. Podporu mu poskytly vyšší tržní sazby zohledňující narůstající proinflační rizika. Výnosy třicetiletých státních dluhopisů se v USA dokonce dostaly na nejvyšší úroveň od roku 2007. Zranitelnost USA vůči energetickému šoku je sice menší, z hlediska cenového vývoje ale v důsledku globálního charakteru energetických trhů ovšem čelí podobným rizikům jako Evropa. Tamní ekonomika je navíc více proinflační, což dokazuje i vyšší výchozí úroveň inflace. Přispívá k tomu stále silná poptávka amerických spotřebitelů podpořená působením expanzivní fiskální politiky, která je navíc rizikem pro dlouhodobou udržitelnost amerických veřejných financí. To tlačí směrem vzhůru právě i úrokové sazby s dlouhou splatností. Zatímco tak do nedávna americká centrální banka zvažovala snižování úrokových sazeb, nyní se spíše posouvá ve směru jejich možného zvýšení, jak naznačuje i záznam z posledního zasedání Fedu. Finanční trh ale první zvýšení zaceňuje až začátkem příštího roku, a to nejspíše i vlivem nejistoty kolem směřování centrální banky po změně jejího vedení. To v eurozóně finanční trh počítá s prvním zvýšením sazeb vesměs již na následujícím červnovém zasedání a v ročním horizontu pak čeká ještě další dvě zvýšení. Skutečnost, že sazby ECB půjdou v červnu zřejmě vzhůru, naznačily v minulém týdnu také výroky představitelů centrální banky. Navzdory dosud opatrné komunikaci ČNB finanční trh i pro tuzemskou centrální banku zaceňuje v ročním horizontu tři až čtyři zvýšení sazeb. To pomáhá držet českou korunu na silných úrovních poblíž 24,30 CZK/EUR, což centrální bance v současné situaci zvýšených inflačních rizik hraje do karet. Pokud by ovšem ČNB toto zvyšování sazeb nedoručila, mohlo by případné oslabení koruny naopak proinflační rizika ještě zesilovat. Minulý týden tuzemská měna vůči euru přidala 0,1-0,2 %. Ve stejném rozsahu posílil i polský zlotý, zatímco maďarský forint zpevnil o silnějších 0,8 %, když mu stále mohou pomáhat dozvuky tamních parlamentních voleb.

Autor: Martin Gürtler