Indikátory sentimentu v centru pozornosti, jednoznačný směr však neukáží

Z hlediska nově zveřejněných dat bude tento týden pozornost směřovat na předstihové indikátory sentimentu za srpen. Evropské PMI by měly zůstat poblíž hranice 50 bodů, která značí předěl mezi hospodářskou expanzí a kontrakcí. To dokresluje současnou nejistotu kolem dalšího vývoje ekonomik kvůli americkým clům. Jen malých změn zřejmě doznala i spotřebitelská důvěra, která by podle indikátoru od Evropské komise měla zůstat stále relativně nízká. Finální odhady inflace v eurozóně a německého HDP by měly pouze potvrdit červencovou meziroční inflaci na 2 % a pokles ekonomiky našeho souseda mezičtvrtletně o 0,1 % v Q2 25. Nově zveřejněná struktura německého HDP by pak měla ukázat na odeznívající vliv amerického předzásobení. Sledován bude i zápis z posledního zasedání Fedu a indikátor vyjednaných mezd v eurozóně od ECB. Z politických událostí potom v centru pozornosti zůstane jednání o míru na Ukrajině. Páteční schůzka mezi prezidenty Trumpem a Putinem ovšem žádné konkrétní závěry nepřinesla. Od čtvrtka do soboty se pak bude konat výroční symposium centrálních bankéřů v Jackson Hole. Pozornost bude upřena hlavně na páteční projev šéfa Fedu Powella.

Německá ekonomika pokračuje v přibližné stagnaci

Evropské indexy PMI v srpnu pravděpodobně zůstaly poblíž hranice 50 bodů, která značí předěl mezi expanzí a kontrakcí ekonomiky. To by bylo v souladu se zvýšenou nejistotou kolem dopadů amerických cel, kvůli které je těžké určit směr hospodářského vývoje v nejbližších měsících. V případě PMI z průmyslu očekáváme pro Německo pokles z 49,1 b. na 48,9 b. a pro eurozónu stagnaci na 49,8 b. Od začátku roku některé předstihové indikátory z evropského průmyslu zaznamenaly oživení, ke kterému přispěl i pozitivní efekt amerického předzásobení. Ten ale postupně odeznívá a u zemí více exponovaných vůči americkému trhu, jako je Německo, tak může docházet ke korekci. Celkově ale indexy PMI v posledních letech nevykazují příliš vysokou míru spolehlivosti z hlediska předvídání dalšího ekonomického vývoje. V tomto ohledu více spolehlivé ukazatele od Evropské komise zlepšení nálady v průmyslu nenaznačují. Ta naopak podle tohoto průzkumu zůstává poslední dva roky zhruba beze změny. U PMI z oblasti služeb očekáváme jen nepatrný nárůst, a to z 50,6 b. na 50,7 b. u Německa a z 51,0 b. na 51,2 b. v případě celé eurozóny. Poté, co došlo ke korekci předchozího poklesu kvůli prvotní silné reakci na americká cla, se indexy ze služeb stabilizovaly mírně nad 50 body. Domácí poptávka by měla být hlavním zdrojem růstu ekonomiky eurozóny. Ukazatel spotřebitelské důvěry od Evropské komise však zůstává na relativně nízkých úrovních srovnatelných s druhou polovinou pandemického roku 2020, a v srpnu se na tom pravděpodobně příliš nezměnilo.

Konečný odhad německého HDP za Q2 25 by měl potvrdit mezičtvrtletní pokles o 0,1 %, který zřejmě souvisel s odezníváním efektu amerického předzásobení. V meziročním vyjádření růst tamní ekonomiky v Q2 25 pravděpodobně dosahoval 0,4 % (WDA), když zahrnoval vliv silnějšího prvního čtvrtletí, kdy HDP mezičtvrtletně vzrostl o 0,3 %. K tomu přispěly vyšší vývozy do USA předtím, než došlo k zavedení cel. V průběhu druhého čtvrtletí ale tento efekt podle všeho slábl a příspěvek čistého vývozu k mezičtvrtletní dynamice HDP byl tak podle nás záporný. Přetrvávající nejistota a obavy z dopadů cel pak nesvědčily fixním investicím, pro které očekáváme mezičtvrtletní pokles. Ekonomiku podle nás naopak podpořil růst domácí poptávky, který se týkal jak spotřeby domácností, tak i vlády.

Relativně silná data z USA a slabá z Číny

Americká data ukázala na sílící tlaky na růst cen v prostředí stále robustní spotřebitelské poptávky. Červencový meziměsíční vývoj spotřebitelských cen byl v souladu s očekáváními, když celková inflace dosáhla +0,2 % a ta jádrová +0,3 % (SA), což v obou případech byla stále relativně vysoká dynamika. V meziročním vyjádření celková inflace v USA stagnovala na 2,7 % a byla tak oproti očekávání o desetinu nižší, zatímco jádrová složka zrychlila z 2,9 % na 3,1 % a konsensus naopak o desetinu překonala. Nižší celková meziroční inflace se zřejmě přidala k posledním slabým datům o vývoji zaměstnanosti a finanční trh tak zvýšil sázky na zářijové zasedání Fedu, pro které uprostřed týdne plně zaceňoval snížení úrokových sazeb o 25 bb či dokonce o něco více. Další data ale přinesla korekci dolarových sazeb, neboť výrobní ceny (PPI) překvapily výrazně směrem vzhůru. Jejich meziměsíční nárůst po sezonním očištění v červenci dosáhl silných 0,9 % oproti očekáváným 0,2 %, což se týkalo i jádrové složky. Důvodem mohl být silnější průsak dovozních cel, stejně tak ale i robustní spotřebitelská poptávka, jelikož výrobní ceny v USA zahrnují také oblast služeb. Robustnost americké poptávky potvrdily červencové maloobchodní tržby. Ty v nominálním vyjádření meziměsíčně vzrostly o 0,5 % a nepatrně zaostaly za konsensem ve výši 0,6 %, což však vyvažovala vzestupná revize červnového růstu z 0,6 % na 0,9 %. Zhruba v souladu s očekáváními se v červenci vyvíjela rovněž americká průmyslová produkce, která po červnovém růstu o 0,4 % meziměsíčně klesla o 0,1 %. Finanční trh tak v závěru minulého týdne zaceňoval snížení úrokových sazeb na zářijovém zasedání z více než 90 %, k čemuž mohl přispívat i trvající tlak ze strany americké administrativy na centrální banku. Pokles dolarových sazeb pak přispěl k slabšímu americkému dolaru, který v mezitýdenním srovnání vůči euru ztratil zhruba 0,5 %.

Data z Číny za červenec zklamala. To se týkalo zejména maloobchodních tržeb, jejichž meziroční růst zpomalil z červnových 4,8 % na 3,7 % a významně tak zaostal za konsensem ve výši 4,6 %. Důvodem pravděpodobně byl hlavně efekt klesající vládní podpory zaměřené na spotřebu domácností. Všechny červencové statistiky mohlo ale částečně ovlivnit i nepříznivé počasí v některých částech Číny. Meziroční růst průmyslové produkce zvolnil z 6,8 % na 5,7 % a rovněž zaostal za konsensem ve výši 6,0 %. Čínská vývozní aktivita zatím zůstává relativně robustní, když klesající export do USA vyvažuje vyšší odbyt na trhu EU a zemí skupiny ASEAN. Vývoz do jihoasijských zemí ale mohl obsahovat i reexporty do USA. V tom se mohl stále do určité míry projevovat efekt předzásobení vztahující se jednak k termínu konce moratoria na reciproční cla a stejně tak i ke konci obchodního příměří mezi USA a Čínou, které na obou stranách přineslo výrazné snížení celní zátěže. Minulý týden bylo přitom příměří prodlouženo, a to do začátku listopadu. Za odhady navíc zaostal také vývoj fixních investic, jejichž meziroční růst v červenci zpomalil z 2,8 % na 1,6 %. Za tímto slabým růstem stojí tamní vysoká míra nevyužitých výrobních kapacit, klesající ziskové marže a nejistota spojená s dopady cel. V útlumu navíc zůstává také tamní nemovitostní sektor. Ten zčásti přispívá i ke slabé spotřebitelské poptávce, když klesající ceny nemovitostí redukují bohatství domácností, z velké části alokované právě do tohoto typu aktiv. Celkově pro druhou polovinu roku očekáváme zpomalení čínské ekonomiky, když k oslabující spotřebitelské poptávce se přidají negativní dopady amerických cel na tamní výrobní sektor. Jeho vývoj je přitom již nyní silně deflační, když ceny průmyslových výrobců v červenci meziročně klesly o 3,6 %. Spotřebitelské ceny meziročně stagnovaly, zatímco jádrová inflace nepatrně vzrostla z 0,7 % na 0,8 %. S klesající poptávkou a cenami nemovitostí je však otázkou, zdali růstový trend jádrové inflace z posledních měsíců může dále pokračovat.

Záznam z posledního zasedání ČNB o něco zmírnil současný jestřábí tón komunikace centrální banky. Záznam sice nadále zdůrazňuje hlavně proinflační rizika měnové politiky, většina členů bankovní rady však nechává otevřené dveře všem možnostem dalšího vývoje úrokových sazeb a nechce se nyní zavazovat k jakékoliv budoucí trajektorii. Obdobně se vyjádřil i guvernér Michl na tiskové konferenci po zasedání, které se konalo předminulý čtvrtek (jeho výsledek jsme analyzovali zde: https://bit.ly/CNB_Aug25_CZ). K tomu přispívá zejména nejistota kolem dopadů amerických cel na ekonomiku. Záznam tak potvrzuje náš názor, že další vývoj měnové politiky bude silně podmíněn novými ekonomickými daty. S ohledem na to, že ve druhé polovině letošního roku kvůli clům očekáváme oslabení ekonomiky a stejně tak i návrat inflace do blízkosti dvouprocentního cíle, myslíme si, že v listopadu by ČNB mohla obnovit snižování úrokových sazeb. Jejich poslední snížení o 25 bb pak očekáváme v únoru příštího roku, kdy by základní repo sazba měla podle naší prognózy klesnout na tříprocentní politicky neutrální úroveň. Na nová data z tuzemské ekonomiky byl však minulý týden skoupý, když byl zveřejněn pouze červnový výsledek běžného účtu platební bilance. Ten zaznamenal nad očekávání výrazné prohloubení schodku z květnových -5,8 mld. CZK na -68,8 mld. CZK, za čímž stál především neobvykle silný odliv dividend. Mírná korekce korunových pozic po posledním jestřábím zasedání ČNB byla pravděpodobně hlavním faktorem nepatrného oslabení tuzemské měny v uplynulém týdnu o 0,1-0,2 %.

Autor: Martin Gürtler