Zvýšená globální nejistota podpořila pokračující stabilitu sazeb ČNB

Česká národní banka v souladu s očekáváními dnes úrokové sazby nezměnila. Základní repo sazba zůstává na 3,5 % a její úroveň by tak z měnověpolitického hlediska měla být nadále mírně restriktivní, když politicky neutrální úroveň je většinou odhadována poblíž 3 %. Tento výsledek byl v souladu s jednohlasným analytickým konsensem, stejně tak i zhruba s tím, co zaceňoval finanční trh.

K pokračující stabilitě sazeb přispívají přetrvávající proinflační rizika zesílená konfliktem na Blízkém východě. Inflace, která v únoru klesla z 1,6 % na 1,4 % y/y, se nachází pod dvouprocentním cílem i poslední prognózou centrální banky, neboť ta pro únor očekávala 1,6 %. Důvodem jsou však zejména volatilní složky energií a potravin. Jádrová inflace a růst cen služeb naopak zůstávají nad cílem, když v únoru dosáhly 2,7 % y/y, resp. 4,5 %. K tomu přispívá i pokračující svižný růst mezd, který v Q4 25 činil 7,4 % a o 0,3 pb tak předčil prognózu ČNB. Spolu se spotřebitelským sentimentem tak roste i poptávka domácností, která by měla být hlavním tahounem námi odhadovaného letošního růstu ekonomiky o 2,7 %. Současný konflikt na Blízkém východě a s tím související výrazný nárůst cen energetických komodit významně zvyšuje rizika ve směru vyšší budoucí inflace a zesiluje tedy důraz na opatrnost centrální banky.

Diskuze o zpřísňování měnové politiky jsou ale pro ČNB nejspíše předčasné. My jsme prozatím zvýšili náš odhad letošní inflace pouze mírně, a to z 1,6 % na 1,8 %. To je však postaveno na předpokladu jen dočasného působení ropného šoku, bez významnějších přelivů do ostatních složek inflace, a jeho následného postupného odeznění ve druhé polovině letošního roku (s průměrnou cenou ropy Brent v roce 2026 kolem 85 USD za barel). Vliv dražší ropy navíc v naší aktualizované prognóze kompenzuje slabší dynamika cen potravin na začátku letošního roku, než s jakou jsme původně počítali. Rizika naší prognózy tudíž zůstávají vychýlena ve směru vyšší letošní inflace. Nadále přitom platí, že síla dopadů současného energetického šoku se bude odvíjet od délky a intenzity blízkovýchodního konfliktu, což je parametr spojený se značnou nejistotou. S ohledem na stále mírně restriktivní působení měnové politiky a nízkou celkovou inflaci se ČNB nachází v relativně komfortní pozici. Tu posiluje i skutečnost, že ekonomika je nyní pravděpodobně vůči energetickým šokům více odolná, než byla před válkou na Ukrajině. K tomu pomohly významné investice do energetické efektivnosti a rostoucí obliba smluv na dodávky energií s fixovanou cenou. Možná i v souladu s tím vykazuje také česká koruna neobvyklou odolnost, když od vypuknutí války na Blízkém východě ztratila vůči euru pouze zhruba jedno procento.

Naši prognózu úrokových sazeb ČNB prozatím ponecháváme beze změny a nadále tedy očekáváme jejich stabilitu do konce letošního roku. Scénář zvyšování úrokových sazeb podle nás přijde na přetřes až ve chvíli, kdy bude zřejmé, že se nárůst cen energií začne promítat také do ostatních složek inflace. Samotný nárůst cen energií je externí povahy a centrální banka s tím příliš nezmůže, na druhotné efekty by ale již reagovat nejspíše musela. Síla těchto druhotných efektů bude záviset nejen na tom, kde a po jakou dobu se ceny energetických komodit usadí, ale rovněž na síle tuzemské poptávky. Ta ve výsledku rozhodne to tom, do jaké míry by mohli prodejci promítnout zvýšené náklady na energie do konečných cen. Současný růstový trend spotřebitelské poptávky tak může situaci ohledně druhotných efektů ztížit.

Autor: Martin Gürtler