Únorová inflace přinese pro ČNB smíšené signály

Česká inflace podle našeho odhadu v únoru klesla na meziročních 2,7 % po lednových 2,8 %. Růst spotřebitelských cen se pravděpodobně nadále týkal hlavně potravin. Očekáváme, že meziroční jádrová inflace zpomalila z lednových 2,5 % na únorových 2,2 %. Působit by na to mělo odeznění efektu nižší srovnávací základny, stejně tak i slabá spotřebitelská poptávka. Zatímco v prvním letošním pololetí bude celková inflace nejspíše vykazovat větší volatilitu, ve druhé polovině roku očekáváme její ustálení jen mírně nad 2 % y/y. Jádrová inflace by podle našeho názoru měla po většinu letošního roku zůstat poblíž cíle ČNB.

Inflaci budou pohánět potraviny, zatímco ta jádrová bude slabá

Po lednových 2,8 %, které byly vyšší oproti naší prognóze i té od ČNB (obě 2,5 %), očekáváme, že v únoru česká meziroční inflace klesla jen nepatrně na 2,7 %. Centrální banka ve své poslední čtvrtletní prognóze pro únor odhaduje 2,6 % y/y, což však nezohledňuje lednové překvapení. Hlavním tahounem zvýšeného růstu spotřebitelských cen pravděpodobně zůstaly potraviny. V lednu ceny potravin včetně všech nápojů a tabáku vzrostly o 4,0 % y/y. Odhadujeme, že v únoru jejich růst zrychlil na 4,7 % y/y a zůstal tak výrazně nad dvouprocentním cílem ČNB. Tento samotný vliv by oproti lednu působil na zvýšení meziroční inflace o 0,2 pb. Na meziměsíční bázi však předpokládáme růst cen potravin o relativně mírných 0,2 % po prudkém lednovém nárůstu o 3,2 % m/m.

V tuto chvíli nevidíme bezprostřední důvody pro další výrazný růst cen potravin v nejbližších měsících. V lednu byl růst spotřebitelských cen potravin bez všech nápojů a tabáku (3,0 % m/m a 4,6 % y/y) mnohem vyšší než růst výrobních cen potravin bez nápojů (0,7 % m/m a 2,1 % y/y). Ve srovnání s průměrem roku 2019 byly spotřebitelské ceny potravin přibližně o 5 % vyšší než odpovídající ceny výrobců, a to i přes poměrně silnou korelaci mezi oběma veličinami. Ještě větší rozdíl byl u zemědělských cen, které v lednu zaostávaly za spotřebitelskými cenami potravin zhruba o 10 %. Nicméně vzhledem k nedávnému rychlému růstu vidíme rizika naší prognózy pro ceny potravin, a tedy i pro celkovou únorovou inflaci, jako vychýlená směrem nahoru. Vliv na vyšší ceny potravin má nižší zemědělská úroda způsobená nepříznivými klimatickými podmínkami.

Ceny pohonných hmot a regulované ceny v únoru inflaci spíše tlumily. Ceny pohonných hmot sice podle našeho odhadu meziměsíčně vzrostly o 0,6 %, meziročně ale byly výrazně nižší. Očekáváme, že v důsledku vlivu srovnávací základny meziroční pokles cen pohonných hmot zrychlil z lednových -0,4 % na únorových -4,0 %, což by působilo na snížení inflace o 0,1 pb. Meziměsíční změna regulovaných cen byla podle nás v únoru jen velmi malá. Nicméně vzhledem k tomu, že lednové snížení cen energií pro domácnosti bylo překvapivě mírné, tak stále vidíme potenciál pro jejich další pokles. Na druhou stranu by to nebylo poprvé, co by oficiální statistika CPI zahrnovala méně, než naznačují ceníky dodavatelů energií. Důvodem mohou být smlouvy s fixovanou cenou, jejichž podíl se podle některých dodavatelů v poslední době zvýšil. Cena fixních kontraktů také klesla, údaje o struktuře těchto smluv ovšem nejsou k dispozici, což zhoršuje předvídatelnost cen energií v rámci statistik CPI. Z hlediska meziroční dynamiky očekáváme, že regulované ceny zůstaly v únoru na úrovni +1,5 %.

Pokud jde o jádrovou inflaci, jsme optimističtí. Ta v lednu překvapila směrem dolů, když dosáhla 2,5 % y/y oproti naší prognóze ve výši 2,7 % a prognóze ČNB ve výši 2,6 %. Lednový údaj meziroční jádrové inflace navíc navyšovala nižší statistická základna ze začátku roku 2024. Pro únor očekáváme, že jádrová inflace zpomalila na 2,2 % y/y, což by působilo na pokles celkové inflace o 0,2 pb. Sezonně očištěná meziměsíční dynamika jádrových cen zůstala podle našeho odhadu v podstatě beze změny, když v únoru dosáhla 0,16 % po 0,17 % v lednu, resp. i ve srovnání s průměrem za poslední tři měsíce, který činí rovněž 0,16 %. V anualizovaném vyjádření se tak meziměsíční jádrová inflace již delší dobu pohybuje poblíž dvouprocentního cíle. Nadále přepokládáme, že slabá spotřebitelská poptávka, když spotřeba domácností byla v Q4 24 stále o 3,0 % pod úrovní před pandemií, se promítne do cen a bude tlumit jádrovou inflaci. Navíc spotřebitelská důvěra, která v posledních třech měsících klesla na nejnižší úroveň za poslední rok, neukazuje na výrazný nárůst výdajů domácností v nadcházejících měsících. Zatímco růst cen služeb pravděpodobně zůstane nad 2 %, ceny zboží by měly odrážet převis nabídky nad poptávkou ve světovém zpracovatelském průmyslu. V souvislosti se silným oživením na tuzemském nemovitostním trhu má placené i imputované nájemné potenciál překvapit směrem vzhůru. V lednu se placené nájemné zvýšilo o 6,6 % y/y a imputované nájemné o 2,9 % y/y.

Data únorové inflace tak pravděpodobně centrální bance před jejím dalším zasedáním 26. března nabídnou smíšené signály. První pololetí letošního roku podle nás bude ve znamení více volatilní inflace, zejména kvůli vlivu srovnávací základny u cen potravin a pohonných hmot. Zatímco v prvních třech měsících roku 2025 očekáváme celkovou meziroční inflaci mezi 2,5-3,0 %, v dubnu by měla prudce klesnout ke 2 % a v červnu dočasně vzrůst nad 2,5 %. Ve druhé polovině roku naproti tomu očekáváme stabilizaci inflace mírně nad 2 %. Jádrová inflace by se podle našeho názoru měla po většinu letošního roku pohybovat poblíž 2 % y/y či jen mírně nad touto úrovní. Horizont měnové politiky se nyní týká první poloviny roku 2026 a tato skutečnost by měla spolu s utlumenou ekonomikou a riziky, která působí ve směru jejího horšího výkonu, být důvodem pro další uvolnění měnové politiky. Vzhledem k tomu, že bankovní rada ČNB se spíše řídí již pozorovanými daty, představuje současná zvýšená úroveň celkové inflace, ačkoli ta se stále nachází v tolerančním pásmu centrální banky, významné riziko pro naši prognózu, která počítá s dalším snížením úrokových sazeb o 25 bb v březnu. Únorová inflace, jakož i údaje o vývoji mezd v Q4 24 či případné následné komentáře bankovní rady, tak budou před březnovým zasedáním ČNB v centru pozornosti.

Autor: Martin Gürtler