PF 2026

S touto letošní poslední týdenní zprávou se s Vámi loučíme pro tento rok a po krátké vánoční přestávce budeme zpět na začátku ledna. Děkujeme Vám za celoroční přízeň a přejeme Vám krásné prožití vánočních svátků v klidu a rodinné pohodě. Ať je rok 2026 pro nás všechny plný úspěchů, příjemných překvapení a splněných přání – nejen těch vánočních.

Blížící se Vánoce náladu v české ekonomice tolik nepozvedly

Tuzemská podnikatelská a spotřebitelská důvěra se ke konci roku pravděpodobně rozcházela. Důvěra spotřebitelů poté, co v listopadu dosáhla několikaletého maxima, podle nás v prosinci lehce korigovala, zůstala však vysoko nadprůměrná. Ačkoli neočekáváme, že by se spotřebitelské výdaje v závěru roku zvyšovaly tak výrazně jako nálada, lepší naladění spotřebitelů přesto růst spotřeby domácností zřejmě posílí poté, co její růst v Q3 zpomalil. Odhadujeme, že spotřebitelská důvěra klesne na 110,8 b. a důvěra podnikatelů zůstane podprůměrná na úrovni 99,7 b. Podnikatelské prostředí bude zřejmě dále ovlivňovat horší nálada v průmyslu. Na rozdíl od jiných sektorů je zde důvěra podprůměrná, když průmysl stále čelí nepřiznivým cyklickým a strukturálním tlakům. Průmyslová aktivita tak pravděpodobně zůstane slabá i na přelomu roku. To ale bude vyvažovat zvyšování spotřebitelských výdajů, který může udržet solidní růstové tempo české ekonomiky.

Tento týden nepřinese zásadní makroekonomická data. Druhořadé údaje budou zveřejněny v USA, ty však pravděpodobně příliš nezmění očekávání finančního trhu ohledně pokračování uvolňování měnové politiky v příštím roce. Hlavním důvodem je ochlazující trh práce. Týdenní počty žádostí o podporu v nezaměstnanosti a předběžný odhad ADP mapující pracovní místa v soukromém sektoru poodhalí kondici trhu práce před zveřejněním prosincového NFP reportu, který je naplánován až na 9. leden. Nový počet žádostí o podporu v nezaměstnanosti v nedávných týdnech zásadně nevybočuje z intervalu posledních měsíců, zatímco ADP report byl zhruba v souladu s údaji NFP reportem a značil ochlazování trhu práce.

Finální odhad amerického HDP za Q3 by podle tržního konsensu měl přinést revizi směrem dolů a indikovat růst o 3,2 % q/q anualizovaně oproti původním 3,8 %. Růst podpořila domácí poptávka a také zahraniční obchod díky normalizaci obchodních toků, resp. poklesu dovozu. Objednávky zboží dlouhodobé spotřeby podle analytického konsensu v říjnu poklesly o 1,5 %, a to zejména vlivem dopravních zařízení. Bez nich se očekává nárůst o 0,3 %, který by měl následovat zářijový nárůst o 0,6 %. To víceméně potvrzuje tamní solidní růst investic. To se zřejmě odráží i v průmyslové výrobě, která by měla v říjnu zaznamenat další malý nárůst o 0,1 % m/m.

Divergence měnových politik dominovala minulý týden

Minulému týdnu dominovaly centrální banky, jejich měnové výhledy ale divergovaly. V regionu zasedla Česká národní banka (ČNB) a maďarská centrální banka (MNB). V obou případech zůstaly klíčové úrokové sazby beze změny. Dvoutýdenní repo sazba ČNB zůstává na 3,5 % a základní úroková sazba MNB na 6,5 %. Komunikace ČNB byla ale oproti předchozím zasedáním méně jestřábí, když bankovní rada vyhodnotila dříve proinflační bilanci rizik a nejistot nyní jako vyrovnanou. Podle slov guvernéra ale nehodlá reagovat na plánované snížení cen energií pro domácnosti a firmy od příštího roku, které pravděpodobně srazí meziroční inflaci pod 2 %. To by podle nás mělo nahrávat stabilitě sazeb ČNB po celý příští rok, když expanzivnější fiskální politika zřejmě začne působit proinflačně na horizontu měnové politiky. Více jsme k zasedání ČNB psali zde: https://bit.ly/CNB_Dec25_CZ. V Maďarsku je případné snižování úrokových sazeb podmíněné stabilitou maďarského forintu. Po zasedání tamní tržní sazby v minulém týdnu odepsaly 20-30 bb dle splatnosti, maďarský forint přitom oslabil o 0,4 %.

Méně jestřábí komunikace ČNB v kombinaci s nižší listopadovou inflací (zveřejněná předchozí týden) vedla k redukci sázek na zvyšování sazeb ČNB v horizontu jednoho roku. Korunové tržní sazby jsou nižší o 10-20 bb dle splatnosti za poslední týden, zatímco eurové sazby zaznamenaly nárůst až o 6 bb. Zužující se úrokový diferenciál se odrazil na české koruně, která v předešlém týdnu atakovala hranici 24,40 CZK/EUR, v závěru týdne ale korigovala zpět k 24,31 CZK/EUR.

Americká data minulý týden vyvolala smíšený dojem, celkově ale spíše stvrdila očekávání dalšího uvolňování měnové politiky v příštím roce. Finanční trh zaceňuje pokles sazeb v úhrnu o 60 bb v roce 2026. To je více než, co naznačuje medián dot-plotu. Zpožděná data vlivem shutdownu ukázala na slábnoucí trh práce, zpomalující inflaci, ale proti tomu zase silnější říjnový růst maloobchodních tržeb. Počet pracovních míst v nezemědělském sektoru během října a listopadu v úhrnu klesl o 41 tis., míra nezaměstnanosti v listopadu vzrostla na 4,6 % a listopadová inflace skončila hluboko pod očekáváním trhu na 2,7 % y/y (vs konsensus 3,1 %). Překvapení ale zmírňovala absence říjnových dat a obavy o kvalitu statistik vlivem omezeného sběru dat v posledních měsících kvůli shutdownu. Naproti tomu ale maloobchodní tržby v kontrolní skupině (důležité pro výpočet HDP) meziměsíčně vzrostly o 0,8 % (vs konsensus +0,4 %), celkové tržby stagnovaly, bez prodejů aut ale rostly o 0,4 %.

Evropská centrální banka na posledním letošním zasedání ponechala úrokové sazby beze změny. Depozitní sazba podle nás i po většinu příštího roku zůstane na 2 %. Již v příštím roce by ale vlivem zintenzivnění inflačních tlaků mohla již začít utahovat měnovou politiku. Nová prognóza z dílny ECB revidovala HDP i (jádrovou) inflaci směrem nahoru pro příští dva roky. Vyznění zasedání (hlavně zdůraznění spokojenosti s nastavením měnové politiky) ale ředilo dřívější vyjádření I. Schnabelové, která podpořila sázky investorů na to, že budoucí pohyb sazeb ECB bude spíše směrem nahoru. Předstihové indikátory sentimentu v eurozóně měly tendenci spíše zklamávat. PMI v průmyslu i ve službách v prosinci klesl hlouběji pod 50bodovou hranici, resp. do méně expanzivního teritoria v případě služeb. Stejně jako německé PMI zklamal i IFO index, který klesl na nejnižší úroveň od letošního května, nebo také spotřebitelská důvěra Gfk. Důvěra v německou ekonomiku tak naznačuje pokračování jejího slabého výkonu.

Eurové tržní úrokové sazby navzdory zklamání z předstihových indikátorů předchozí týden narostly až o 6 bb. Růst se koncentroval na delších splatnostech a pravděpodobně reflektoval očekávání zvýšené emise dluhopisů v příštím roce a fiskální rizika. K tomu zčásti přispělo i zlepšení výhledu pro ekonomiku eurozóny z dílny ECB.

Z ostatních centrálních bank zasedala i Bank of England (BoE) a Bank of Japan (BoJ). Zatímco BoE snížila úrokové sazby a naznačila jejich další opatrný pokles, japonská centrální banka klíčovou sazbu zvýšila o 25 bb na 0,75 % a indikovala potenciální zvýšení sazeb i v příštím roce. Kolegové z SG očekávají snížení sazeb BoE v úhrnu o 75 bb v příštím roce a další zvýšení sazeb BoJ v červenci příštího roku.

Autor: Kevin Tran Nguyen