ČNB ponechá úrokové sazby beze změny

USD/EUR: Americký dolar ve druhé polovině minulého týdne slábl zejména kvůli nepřesvědčivé komunikaci Fedu po zasedání a slabší jádrové PCE inflaci i růstu HDP. Tento týden budou ve Spojených státech klíčové statistiky z trhu práce. Po červnovém zklamání očekáváme výraznější obnovení tvorby nových pracovních míst, což by dolaru mohlo pomoci část nedávných ztrát umazat. Významným faktorem ale zůstává i geopolitika. Eurová strana tento týden zásadní kurzotvorné informace pravděpodobně nenabídne. Finální červencové PMI z eurozóny a červnová průmyslová produkce v Německu by měly pouze potvrdit, že ekonomika eurozóny zůstává navzdory geopolitickým rizikům odolná.

CZK/EUR: Koruna v minulém týdnu přes slábnoucí americký dolar ke společné evropské měně mírně ztrácela. Hlavním důvodem byla redukce sázek na utažení měnové politiky ČNB. I po ní však korunový peněžní trh stále očekává v ročním horizontu více než dvě zvýšení repo sazby (o standardních 25 bb). K určité korekci ztrát na koruně by ve středu mohla přispět předběžná červencová inflace. Očekáváme její lehce nadkonsenzuální zvýšení na 1,8 % y/y při zesílení jádrových inflačních tlaků. Čtvrteční zasedání ČNB by mělo přinést ponechání sazeb beze změny a proinflační bilanci rizik. Vzhledem k tržnímu zacenění ovšem výraznou podporu pro korunu od zasedání centrální banky nečekáme.

Americký NFP report, domácí inflace a zasedání ČNB

Červencový report z amerického trhu práce by měl přinést zlepšení. Po slabším červnovém výsledku (+57 tis. nových pracovních míst) očekáváme opětovné zrychlení tvorby pracovních míst v nezemědělském sektoru na 105 tis., přičemž míra nezaměstnanosti by měla zůstat beze změny na 4,2 %. Indikátory poptávky po práci, včetně regionálních průzkumů Fedu a vývoje žádostí o podporu v nezaměstnanosti, naznačují, že americký pracovní trh zůstává navzdory zpomalující ekonomice v dobré kondici. Další kroky Fedu se však podle nás budou odvíjet spíše od inflačních statistik, které přijdou na řadu až příští týden.

Ve čtvrtek rozhodne o úrokových sazbách ČNB. Podle nás i jednomyslného tržního konsenzu zůstane klíčová dvoutýdenní repo sazba beze změny na úrovni 3,75 %. Přestože růst ekonomiky i inflace v posledních měsících zaostaly za květnovou prognózou centrální banky, bankovní rada pravděpodobně zachová opatrný tón. Nadále totiž vnímá rizika zvýšené jádrové inflace, silného růstu mezd a úvěrové aktivity a druhotných dopadů vyšších cen energií. ČNB by tak měla nadále signalizovat připravenost sazby v případě potřeby opět zvýšit, nikoli však zahájení nového cyklu zpřísňování měnové politiky. Více se dočtete v nových Ekonomických výhledech: https://bit.ly/CEO_3Q26_CZ.

Den před zasedáním ČNB bude publikován předběžný odhad červencové inflace. Odhadujeme její zrychlení z červnových 1,5 % na 1,8 % meziročně, především v důsledku růstu cen pohonných hmot, mírného zesílení jádrových cenových tlaků a efektu statistické základny u potravin a regulovaných cen. Meziroční jádrová inflace by se měla nadále pohybovat v blízkosti 3 %, přičemž její sezónně očištěná meziměsíční dynamika se podle nás zvýšila z 0,2 % v červnu na 0,3 % v červenci. Tento týden budou zveřejněna rovněž červnová data z tuzemské reálné ekonomiky. Odhadujeme přibližnou meziměsíční stagnaci maloobchodních tržeb bez automobilů v červnu po silném květnovém růstu. Zároveň očekáváme oživení průmyslové výroby. Za celé druhé čtvrtletí podle našeho odhadu průmyslová produkce vzrostla o 1,9 % q/q a maloobchodní tržby bez aut o 0,7 % q/q. Solidní domácí poptávka i odolnost průmyslu tak patrně přispěly k růstu české ekonomiky ve druhém čtvrtletí o 0,4 % q/q.

Evropské ekonomiky zůstávají odolné, Fed vyčkává

Růst české ekonomiky ve druhém letošním čtvrtletí zrychlil na 0,4 % q/q. To sice bylo jen nepatrně pod naším odhadem (0,5 % q/q) a tržním konsenzem (0,6 % q/q), stále to však představovalo zrychlení po slabším prvním čtvrtletí, které ovlivnil výrazný nárůst dovozu. Mezičtvrtletní růst HDP podle nás dále podporovaly rostoucí výdaje domácností a podle komentáře ČSÚ se k nim přidal i zahraniční obchod, respektive čistý vývoz. Dynamika domácí poptávky ale mohla být ve druhém čtvrtletí oproti našemu očekávání slabší, což by mohlo částečně zmírnit obavy centrálních bankéřů z proinflačního vývoje domácí ekonomiky. Více zde: https://bit.ly/GDPf_2Q26.

Data z eurozóny pozitivně překvapila. Její ekonomika v Q2 mezičtvrtletně vzrostla o 0,4 % oproti očekávaným 0,2 %, zatímco meziroční růst dosáhl 1,0 %. Pozitivní výsledek byl vcelku plošný napříč ekonomikami velké čtyřky se Španělskem (+0,7 % q/q) na čele, zatímco Německo, Francie i Itálie vzrostly shodně o 0,2 % q/q. Relativně solidní růst tak zatím potvrzuje odolnost evropských ekonomik v prostředí zvýšených geopolitických rizik a cen energií. Pozitivně překvapily i předstihové indikátory, když došlo k výraznému zlepšení indikátoru důvěry v ekonomiku od Evropské komise na 96,9 b. Celková i jádrová inflace v eurozóně za červenec, zveřejněná v závěru týdne, pak zhruba v souladu s tržním konsenzem zrychlily o desetinu na 2,9 % y/y, respektive 2,5 % y/y. Očekáváme, že celková inflace bude dále stoupat a na počátku roku 2027 dosáhne vrcholu kolem 3,6 % y/y. Jádrová inflace by podle našeho odhadu měla vrcholit kolem 2,7–2,8 % y/y. Lepší evropská data mohou zmírnit obavy ohledně hospodářského růstu a v kontextu výhledu rostoucí inflace posílit sázky na zvýšení sazeb ECB, které my očekáváme v září. Další utahování měnové politiky, které finanční trh zaceňuje, je ale podle nás již méně pravděpodobné.

Na rozdíl od evropských údajů ty americké za odhady spíše zaostaly. Růst americké ekonomiky v Q2 26 dosáhl v mezičtvrtletním anualizovaném vyjádření 1,5 %, zatímco tržní konsensus čekal 2 %. Pozitivní zprávou byl silný nárůst spotřeby domácností (3,2 % q/q anualizovaně) a investic. To ale mírně tlumil nárůst dovozů – negativní příspěvek čistého vývozu dosahoval 1 pb. Domácí poptávka v USA si udržuje silné momentum, což zvyšuje riziko setrvání silných inflačních tlaků. Určité uklidnění v tomto ohledu ovšem přinesla inflační data PCE za červen. Jádrový deflátor meziměsíčně vzrostl o 0,1 % a skončil tak desetinu za tržním očekáváním. Zároveň šlo o jeho nejnižší meziměsíční dynamiku od března 2025.

Fed minulou středu podle očekávání ponechal úrokové sazby beze změny v pásmu 3,50-3,75 %, přičemž pro zvýšení sazeb o 25 bb hlasovali hned tři členové FOMC. Prohlášení se oproti červnu významněji nezměnilo, pozornost se tak soustředila na tiskovou konferenci předsedy Warshe. Ten sice zopakoval závazek Fedu vrátit inflaci ke 2% cíli, zároveň ale nenastínil, za jakých podmínek by centrální banka přistoupila k utažení měnové politiky. Trhy proto vyznění zasedání vyhodnotily jako spíše holubičí, což se odrazilo v poklesu kratších dolarových sazeb. Určitým varováním z hlediska reputace Fedu pak může být současný nárůst výnosů na dlouhém konci výnosové křivky. Fed nyní zjevně spoléhá na to, že část potřebného zpřísnění zajistí již zvýšené tržní úrokové sazby a očekávané zpomalení jádrové inflace. Další směřování měnové politiky tak bude ve zvýšené míře záviset na nadcházejících inflačních statistikách.

Ekonomický a strategický výzkum Komerční banky vydal nové čtvrtletní Ekonomické výhledy. Podtitul ‚Ekonomika šlape i proti větru‘ napovídá, že výhled tuzemské ekonomiky zůstává i přes zvýšenou geopolitickou nejistotu solidní. Pro letošek odhadujeme růst tuzemského HDP o 2,1 % a příští rok jeho zrychlení na 2,6 %. Dražší energie se přelijí do ostatních složek inflace a ta ke konci roku zamíří ke 3 %. Za celý rok 2026 podle nás inflace v průměru dosáhne 2,1 %, aby v roce 2027 vzrostla na 2,6 %. ČNB bude zřejmě držet úrokové sazby beze změny, jejich další zvýšení ale vyloučit nelze. Jádrová inflace sice zůstane zvýšená, její meziroční dynamika by ale již dále významně zrychlovat neměla. Momentum úvěrové aktivity, mezd i cen nemovitostí by mělo podle nás slábnout. Delším sazbám se dolů příliš chtít nebude. S uklidněním situace na Blízkém východě očekáváme postupné zvyšování sklonu křivky tržních sazeb. Krátký konec křivky by o něco níže měla tlačit neměnnost měnové politiky ČNB, zatímco její delší konec podle nás po částečné korekci zůstane zvýšený vlivem uvolňování fiskální politiky u nás i v zahraničí. Koruna zůstává stabilní. V nejbližších měsících bude její posílení brzdit silnější dolar a stabilita sazeb ČNB. V ročním horizontu ale očekáváme návrat ke zpevňování směrem k 24 CZK/EUR. Celý report je k dispozici zde: https://bit.ly/CEO_3Q26_CZ (případně anglická verze zde: https://bit.ly/CEO_3Q26_EN).

Konflikt na Blízkém východě pokračuje, cena ropy Brent zůstává u 90 USD/barel. V průběhu minulého týdne docházelo k úderům ze strany Íránu i Spojených států. Americký dolar se v první polovině týdne držel poblíž 1,14 USD/EUR. Po holubičím vyznění zasedání Fedu a slabších datech (HDP, PCE inflace) se ve čtvrtek klíčový devizový pár vyhoupl na 1,15 USD/EUR a týden zakončil poblíž 1,152 USD/EUR, což je mezitýdenní oslabení o 1,4 %.

Měny středoevropského regionu minulý týden společnou řeč nenašly. Česká koruna téměř po celý týden postupně ztrácela a týden zakončila u 24,20 CZK/EUR. K jejímu oslabení mohla přispět redukce sázek na rozsah zpřísnění měnové politiky ČNB. Zatímco ještě v první polovině týdne se korunový peněžní trh přikláněl ke zvýšení repo sazby již na srpnovém zasedání v tomto týdnu, nyní už na něm očekává ponechání sazeb beze změny. Ztráty v posledních dnech kumuluje maďarský forint. V pátek k euru odepsal 0,7 % zejména vlivem obav o důsledky vynucené odstávky jaderné elektrárny Paks (za celý týden ztratil procento). Oslabování amerického dolaru tak jako jediný dokázal přetavit v zisk polský zlotý, který si proti euru minulý týden připsal 0,4 %.

Autor: Jaromír Gec