ČEZ (Držet, 12m cíl = 923 CZK): Klesající ceny elektřiny

Investiční doporučení: Pro akcie společnosti ČEZ vydáváme nové doporučení Držet s aktualizovanou cílovou cenu ve výši 923 CZK (předchozí doporučení i cílová cena byly Koupit a 1 034 CZK z 7. 9. 2023).  

Ceny elektřiny se po rekordech v minulých dvou letech stabilizovaly kolem úrovně 90 EUR/MWh. V dalších letech cena dále klesne. Zásadním způsobem dopadly na hospodaření ČEZu speciální daně. V roce 2024 a 2025 stále platí mimořádná daň v neočekávaných zisků. Navíc od tohoto roku se zvýšila sazba standardní korporátní daně na 21 % z 19 %. To má za následek doslova extrémní výslednou efektivní daňovou sazbu (63 % za 2023). ČEZ má vzhledem k vysokému podílu výroby z bezemisních zdrojů, zejména jaderných elektráren, velmi nízkou emisní intenzitu. Vysoká cena povolenky tedy vyznívá pro ČEZ pozitivně.  

ČEZ má z našeho pohledu slušnou dividendovou politiku. Ta stávající počítá s distribucí 60 – 80 % upraveného čistého zisku mezi akcionáře. Dividendu za roky 2023-2025 zásadním způsobem ovlivní speciální daň z neočekávaných ziků. Letos vyplatil ČEZ 52 CZK, což odpovídalo hrubému výnosu +5,6 %. Výplatní poměr byl na horní hranici 80 %. Ministerstvo financí, které za stát vykonává akcionářská práva (70 %) na rozdíl od minulého roku nenavrhlo výplatu celého čistého zisku. V příštím roce odhadujeme, že ČEZ opět navrhne výplatu na úrovni 80 %. Znamenalo by to dividendu ve výši 45 CZK. Pokud by ale ministerstvo, například z důvodů hlubokého schodku státního rozpočtu, navrhlo výplatu celého zisku, znamenalo by to 56 CZK na akcii. To je naše optimistická varianta, ale vzhledem k platnost speciální daně, tomu nedáváme velkou pravděpodobnost.

K ocenění akcií ČEZu používáme DCF. Fair Value neboli vnitřní hodnotu akcie jsme stanovili na 923 CZK. To odpovídá růstovému potenciálu +1,8 %. Celkový výnos je pak +6,7 %. ČEZ jsme ocenili na 6,0x EV/EBITDA, to znamená diskont vůči mediánu západoevropských utilit, který je 7,2x. Navíc ČEZ nabízí investorům slušný dividendový výnos +5,0 %.

Hlavní rizika: Rizika tentokrát rozdělíme na dva druhy. Do první skupiny zařadíme rizika spojená s hospodařením společnosti. Mezi nejvýznamnější v této kategorii patří cena komodit (elektřiny a emisní povolenky). Dále disponibilita výrobních zdrojů, hlavně jaderných elektráren, které nabízejí nejvyšší marže. A do druhé skupiny patří politická rizika. Zejména máme na mysli speciální daně nebo regulace. Připomínáme, že pro roky 2024 a 2025 stále platí speciální daň z neočekávaných zisků.

Autor: Bohumil Trampota